策略研究：滯漲情形下的大類資產(chǎn)配置與股市結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)

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1、本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁目錄一、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)或有滯脹風(fēng)險(xiǎn)，未來存在降息空間3（一）滯漲的“漲”，食品價(jià)格可能繼續(xù)推動(dòng)CPI上漲3（二）滯脹的“滯”：國內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力較大5（二）流動(dòng)性相對(duì)寬松，未來國內(nèi)有一定降息空間8二、滯脹環(huán)境下，貨幣和大宗商品是大類資產(chǎn)配置首選11（一）根據(jù)美林時(shí)鐘，滯脹下貨幣和大宗商品具備投資價(jià)值11（二）大宗商品中建議關(guān)注黃金與農(nóng)產(chǎn)品12三、滯脹環(huán)境下，A股關(guān)注必選消費(fèi)、黃金與公共事業(yè)13第16頁共16頁本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁CPI在豬價(jià)拉動(dòng)下持續(xù)走高，當(dāng)前國內(nèi)流動(dòng)性相對(duì)寬松，而經(jīng)濟(jì)增長面臨較大壓力，需警惕滯脹風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)

2、美林時(shí)鐘經(jīng)典模式，滯脹預(yù)期下，現(xiàn)金和商品是大類資產(chǎn)配置最優(yōu)選擇，大類商品中建議關(guān)注黃金和農(nóng)產(chǎn)品。從我國股市經(jīng)歷的兩次滯脹行情中，我們發(fā)現(xiàn)黃金及必選消費(fèi)表現(xiàn)相對(duì)較好，建議關(guān)注有色金屬、農(nóng)林牧漁、食品飲料、商貿(mào)零售等行業(yè)結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。一、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)或有滯脹風(fēng)險(xiǎn)，未來存在降息空間從脹的方面看，CPI持續(xù)走高，需警惕通脹風(fēng)險(xiǎn)。5月CPI同比增速創(chuàng)近15個(gè)月新高，食品價(jià)格對(duì)CPI拉動(dòng)作用明顯。其中鮮果價(jià)格同比大幅走高，預(yù)計(jì)隨產(chǎn)量增加鮮果價(jià)格對(duì)CPI的拉動(dòng)將逐步減弱；豬肉價(jià)格在豬瘟疫情影響下持續(xù)上漲，預(yù)計(jì)短期內(nèi)仍將是推動(dòng)CPI上行的主要?jiǎng)恿?。從滯的方面看?月份PMI重回50榮枯線以下，工業(yè)增加值增速較4月再

3、度下降，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)面臨較大的下行壓力。投資方面，地產(chǎn)投資長期增長動(dòng)力不足；制造業(yè)投資增長好于預(yù)期，但持續(xù)性依然堪憂；基建增速回落，專項(xiàng)債用作資本金有望打開基建投資增長空間。消費(fèi)方面，社零增速有所回升，但消費(fèi)能否真正企穩(wěn)仍待政策發(fā)力。出口方面，受貿(mào)易摩擦影響，出口仍將面臨較大挑戰(zhàn)。當(dāng)前貨幣政策相對(duì)寬松，未來仍有進(jìn)一步寬松空間。在支持小微企業(yè)融資政策下信用利差持續(xù)走低。目前中美利差約1.1，接近歷史中樞，3.2的國債收益率較2.6的歷史低位也有一定下降空間。美聯(lián)儲(chǔ)官員近期釋放鴿派言論，美聯(lián)儲(chǔ)聯(lián)邦基金利率期貨顯示，市場(chǎng)預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)12月降息25個(gè)基點(diǎn)的概率為95，美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)有望降息1-2次。近期多個(gè)國家

4、已經(jīng)降息，緩解了匯率對(duì)我國貨幣政策的影響，我國未來仍有一定降息空間。（一）滯漲的“漲”，食品價(jià)格可能繼續(xù)推動(dòng)CPI上漲5月CPI同比增速創(chuàng)15個(gè)月新高，食品價(jià)格拉動(dòng)CPI持續(xù)上漲。5月CPI同比增長2.7，較4月提升0.2個(gè)百分點(diǎn)，達(dá)15個(gè)月內(nèi)新高，供給端回落導(dǎo)致物價(jià)持續(xù)上漲。分項(xiàng)來看，5月食品CPI同比大幅增長7.7?，較4月提升1.6個(gè)百分點(diǎn)；非食品CPI同比增長1.6，較4月下降0.1個(gè)百分點(diǎn)。雖然食品項(xiàng)在CPI一籃子商品中比重僅20?，但其價(jià)格波動(dòng)較大，對(duì)CPI影響顯著，5月CPI增速環(huán)比走高幾乎完全由食品項(xiàng)拉動(dòng)。而5月食品CPI上漲主要源于豬肉、鮮果價(jià)格走高。第16頁共16頁本公司具

5、備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁圖1：食品拉動(dòng)CPI同比上漲圖2：鮮果與豬肉是拉動(dòng)食品價(jià)格上漲的主要來源830CPI:當(dāng)月同比CPI:非食品:當(dāng)月同比CPI:食品:當(dāng)月同比2019-042019-05725652041532101502013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-01-10-2-5-3-4-5資料來源：wind，資料來源：wind，5月鮮果價(jià)格同比大幅走高，預(yù)計(jì)隨產(chǎn)量增加鮮果價(jià)格對(duì)CPI的拉動(dòng)將逐步減弱。5月鮮果價(jià)格同比增速處于歷史高位2

6、6.7?，較4月增加14.8個(gè)百分點(diǎn)。對(duì)比歷史數(shù)據(jù)，今年鮮果CPI上漲有明顯的超季節(jié)因素，一是去年蘋果、梨等冬儲(chǔ)水果欠收，二是今年南方陰雨天氣較多影響時(shí)令水果產(chǎn)量，水果供應(yīng)青黃不接致價(jià)格走高。預(yù)計(jì)隨著夏季氣溫上升，鮮果蔬菜等產(chǎn)量將持續(xù)增加，對(duì)CPI的影響將逐步減弱。圖3：2019年鮮果CPI漲幅明顯高于往年2016201720182019123456789101112302520151050-5-10-15資料來源：wind，豬肉價(jià)格持續(xù)上漲，預(yù)計(jì)短期內(nèi)仍將是推動(dòng)CPI上行的主要?jiǎng)恿Α?月豬肉CPI同比增長18.2?，較4月提升3.8個(gè)百分點(diǎn)。當(dāng)前豬肉價(jià)格提升主要源于非洲豬瘟影響下供給下降，一

7、方面跨省禁運(yùn)導(dǎo)致部分生豬調(diào)入省受供給限制，價(jià)格明顯上漲，另一方面中小養(yǎng)殖戶在防疫中劣勢(shì)明顯，本次疫情將加速中小養(yǎng)殖戶退出市場(chǎng)，減少生豬供給。近日雖有消息稱相關(guān)疫苗研制成功，但均已辟謠澄清，非洲豬瘟疫苗研制、量產(chǎn)仍需時(shí)日，豬瘟對(duì)豬肉價(jià)格的影響持續(xù)性較高。當(dāng)前生豬存欄及能繁母豬存欄同比變化率均已達(dá)到近7年來最低點(diǎn)，預(yù)示年內(nèi)豬肉價(jià)格有望在供給端影響下持續(xù)上漲。我們觀察到豬肉價(jià)格與CPI相關(guān)度較高，預(yù)計(jì)豬