債券市場(chǎng)分析框架

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1、債券市場(chǎng)分析體系一、分析原則1二、債券市場(chǎng)概述21、債券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)22、債券分類23、主體框架-以供求關(guān)系為核心2三、債券分析框架31、利率債32、信用債61）投資級(jí)信用債62）高收益信用債63、可轉(zhuǎn)債71）名詞解釋72）可轉(zhuǎn)債投資分析8一、分析原則任何一類品種的價(jià)格受到的影響因素是眾多的，面對(duì)任何一個(gè)價(jià)格變化，分析研究總能找到各種各樣的解釋邏輯與理由，但是傳遞給投資者的信息越多，也必然意味著可能存在的噪音越多。堅(jiān)信每一類投資品種的趨勢(shì)性變化必然對(duì)應(yīng)著某一主干驅(qū)動(dòng)因素，投資者在眾多的信息摘選中，非常有必要尋求主干驅(qū)動(dòng)因素的變化，而其

2、他的影響因素都是對(duì)于該主體因素的放大或干擾，難以改變?cè)撝黧w邏輯的趨勢(shì)運(yùn)行軌跡。二、債券市場(chǎng)概述1、債券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)中央結(jié)算公司（總托管人）場(chǎng)內(nèi)交易市場(chǎng)場(chǎng)外交易市場(chǎng)分托管人：中證登公司（二級(jí)托管人：國(guó)有商業(yè)銀行等銀行間債券市場(chǎng)交易所債券市場(chǎng)商業(yè)銀行柜臺(tái)債券市場(chǎng)詢價(jià)談判雙邊報(bào)價(jià)競(jìng)價(jià)撮合個(gè)人投資者、非金融機(jī)構(gòu)各類機(jī)構(gòu)投資者非銀行機(jī)構(gòu)、個(gè)人2、債券分類本分析體系將債券分為三大類：利率債、信用債和可轉(zhuǎn)債。利率債主要是指國(guó)債、地方性政府債券、政策性金融債和央行票據(jù)；信用債是指政府之外的主體發(fā)行的，具體包括企業(yè)債、公司債、短期融資券、中期票據(jù)、分離

3、交易可轉(zhuǎn)債、資產(chǎn)支持證券、次級(jí)債等品種?？赊D(zhuǎn)債具有債權(quán)和期權(quán)雙重特性的金融產(chǎn)品，較為特殊，單獨(dú)劃分出來進(jìn)行分析。3、主體框架-以供求關(guān)系為核心通貨膨脹宏觀經(jīng)濟(jì)高層活動(dòng)社會(huì)熱點(diǎn)貨幣政策財(cái)政政策利率產(chǎn)品供給銀行需求保費(fèi)收入保險(xiǎn)需求企業(yè)發(fā)債空間、其他政策其他政策信用產(chǎn)品供給債基發(fā)行基金倉位基金需求各類型債券風(fēng)險(xiǎn)收益比投資組合構(gòu)建機(jī)構(gòu)投資約束三、債券分析框架1、利率債從趨勢(shì)意義而言，基本面內(nèi)容（經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與通貨膨脹）可以解釋絕大多數(shù)情況下基準(zhǔn)利率品的價(jià)格變化，而額外的非對(duì)應(yīng)時(shí)期可以由貨幣政策因素所解釋，本質(zhì)上而言，貨幣政策因素與流動(dòng)性因素是

4、相同的，因此針對(duì)基準(zhǔn)利率品的驅(qū)動(dòng)因素可以大致歸納為三者：經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)+通貨膨脹+流動(dòng)性。所對(duì)應(yīng)的基本邏輯框架大致為兩類：1、“經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)+通貨膨脹”的雙輪驅(qū)動(dòng)框架；2、“貨幣（金融負(fù)債）+資產(chǎn)”的雙輪驅(qū)動(dòng)框架。（一）宏觀分析——經(jīng)濟(jì)指標(biāo)、通貨膨脹與貨幣政策宏觀分析主要是從影響利率債的三大要素——經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、通貨膨脹與貨幣政策來進(jìn)行分析，下面簡(jiǎn)要介紹下三大要素的理解框架和傳導(dǎo)機(jī)制。房地產(chǎn)?宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)理解框架基建固定資產(chǎn)投資PMI、宏觀經(jīng)濟(jì)先行指數(shù)先行指標(biāo)制造業(yè)消費(fèi)人民幣有效匯率支出法出口一致指標(biāo)OECD工業(yè)增長(zhǎng)存貨投資工業(yè)增加值生產(chǎn)法物價(jià)

5、、就業(yè)滯后指標(biāo)各項(xiàng)指標(biāo)中，最重要的指標(biāo)是固定資產(chǎn)投資。不僅因?yàn)槠湓贕DP中占比與波動(dòng)幅度均較大，更為重要的是它直接與靈敏的反應(yīng)宏觀調(diào)控政策，某種意義上，可以把它當(dāng)做中國(guó)經(jīng)濟(jì)的先行指標(biāo)，其與信貸增速基本同步。對(duì)于房地產(chǎn)投資，評(píng)價(jià)指標(biāo)主要有房屋新開工面積、房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額與商品房銷售面積。其中，銷售面積是房地產(chǎn)開發(fā)投資的領(lǐng)先指標(biāo)。另外制造業(yè)投資也基本上取決于基建投資和房地產(chǎn)開發(fā)投資。?通貨膨脹理解框架全球PPI上升中國(guó)PPI上升農(nóng)戶通脹預(yù)期引發(fā)庫存調(diào)整、囤積糧食、惜售生豬全球工業(yè)增長(zhǎng)中國(guó)工業(yè)增長(zhǎng)能源價(jià)格沖擊美元貶值糧食價(jià)格上升生豬

6、價(jià)格上升CPI食品價(jià)格上升勞動(dòng)力需求上升勞動(dòng)力價(jià)格上升CPI非食品的成本壓力通貨膨脹?貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制（二）微觀分析——供求關(guān)系因素?債券需求注水因素：外匯占款、財(cái)政存款投放、公開市場(chǎng)操作投放抽水因素：法定存款準(zhǔn)備金凍結(jié)、公開市場(chǎng)操作回籠、財(cái)政存款回籠其中外匯占款變動(dòng)主要由貿(mào)易順差決定，短期貿(mào)易順差主要看進(jìn)出口的相對(duì)強(qiáng)弱；長(zhǎng)期貿(mào)易順差則取決于中國(guó)的產(chǎn)能周期。財(cái)政存款存在明顯的季節(jié)性?供給因素年度國(guó)債發(fā)行量基本等同于財(cái)政赤字和國(guó)債還本付息之和；短期的季度發(fā)行量一般會(huì)在季度末公布，金融債的發(fā)行量一般會(huì)在年初公布。2、信用債1）投資級(jí)信

7、用債（一）驅(qū)動(dòng)因素法基準(zhǔn)利率經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)通貨膨脹基準(zhǔn)利率貨幣政策流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)違約損失信用債供給投資級(jí)信用債經(jīng)濟(jì)增速風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)信用利差信用事件稅收信用風(fēng)險(xiǎn)其他評(píng)級(jí)下調(diào)（二）成本收益法“回購養(yǎng)券”是目前債券市場(chǎng)投資的典型模式，而在“回購養(yǎng)券”中，收益是信用債的票息和資本利得，成本是借入資金的利率和難易程度。當(dāng)成本抬升時(shí)，投資者通?！叭ジ軛U”；當(dāng)收益上升時(shí)，投資者又會(huì)“加杠桿”。從指標(biāo)來看，1年期央票和7天回購移動(dòng)平均與信用債走勢(shì)相關(guān)度均非常高。2）高收益信用債高收益信用債收益率可分解為：基準(zhǔn)利率、投資級(jí)信用債信用利差、高收益與投資級(jí)的信用利差

8、。高收益與投資級(jí)的信用利差分析是高收益品種分析的重點(diǎn)，分析框架可劃分為自上而下和自下而上的分析，以自下而上分析為主。前者更側(cè)重于大類資產(chǎn)的價(jià)值比較判斷，衡量高收益?zhèn)南到y(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和價(jià)值，后者更側(cè)重于個(gè)券風(fēng)險(xiǎn)的度量，以方便于投資交易行為的最終落地。自