我國(guó)股票市場(chǎng)IPO定價(jià)機(jī)制及投資策略選擇

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1、我國(guó)股票市場(chǎng)IPO定價(jià)機(jī)演變及其政策建議（廣東商學(xué)院金融學(xué)院，廣東廣州510320）摘要：我國(guó)股票市場(chǎng)IPO定價(jià)先后經(jīng)歷了定價(jià)行政化、定價(jià)市場(chǎng)化、彈性的行政化定價(jià)、準(zhǔn)市場(chǎng)化定價(jià)四個(gè)階段的演變。這些階段的演進(jìn)表明我國(guó)股票發(fā)行定價(jià)機(jī)制不斷完善，但仍然存在資源配置功能受到弱化、降低了上市公司質(zhì)量以及不利于保護(hù)中小投資者利益的問題，有必要堅(jiān)持IPO發(fā)行的市場(chǎng)化改革方向、加強(qiáng)對(duì)信息披露的監(jiān)管、加強(qiáng)對(duì)證券承銷商的管理籌來完善我國(guó)股票市場(chǎng)的IPO定價(jià)機(jī)制。中國(guó)股市新股發(fā)行價(jià)格已經(jīng)突破了行政定價(jià)了，市場(chǎng)化定價(jià)，靈活的定價(jià)管理，準(zhǔn)市場(chǎng)

2、定價(jià)的演變分為四個(gè)階段。進(jìn)化的這些階段表明，我們的股票發(fā)行定價(jià)機(jī)制有所改善，但仍存在資源分配的功能被弱化，降低了上市公司的質(zhì)量，不利于保護(hù)中小投資者的問題的利益，就必須堅(jiān)持市場(chǎng)化改革在IPO的方向，加強(qiáng)信息披露監(jiān)管，加強(qiáng)對(duì)IPO管理的承銷iW,以提高股市的定價(jià)機(jī)制。關(guān)鍵詞：股票市場(chǎng)；IPO；定價(jià)；發(fā)行股票市場(chǎng)IPO（首次公開發(fā)行）定價(jià)機(jī)制的完善是股票市場(chǎng)融資合理化和正確發(fā)揮市場(chǎng)資源配置功能的內(nèi)在要求，進(jìn)一步推進(jìn)發(fā)行定價(jià)機(jī)制的市場(chǎng)化是我國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展的必然選擇。我國(guó)股票發(fā)行市場(chǎng)的發(fā)展方向?qū)⑹怯珊藴?zhǔn)制向完全市場(chǎng)化的“注冊(cè)

3、制'辺進(jìn)，IPO上價(jià)方式將由累計(jì)投標(biāo)方式向累計(jì)投標(biāo)和競(jìng)價(jià)方式并舉邁進(jìn)。提高股市IPO（首次公開募股）融資合理的定價(jià)機(jī)制是發(fā)揮證券市場(chǎng)資源的內(nèi)部市場(chǎng)配置的正確功能，進(jìn)一步發(fā)揮市場(chǎng)化定價(jià)機(jī)制的問題是屮國(guó)股市的必然選擇。中國(guó)股市的發(fā)展方向，將頒發(fā)給一個(gè)完全市場(chǎng)化的“注冊(cè)制”前進(jìn)的審批制度，新股泄價(jià)將累積投標(biāo)和競(jìng)標(biāo)書建筑同時(shí)前進(jìn)。一、我國(guó)股票市場(chǎng)IPO定價(jià)方式的演變和評(píng)價(jià)二、（一）我國(guó)股票市場(chǎng)IPO定價(jià)方式演變我國(guó)股票的發(fā)行方式不僅受到政府發(fā)行數(shù)量的監(jiān)管約束，而且還受到發(fā)行價(jià)格方面的定價(jià)約束。我國(guó)股票的發(fā)行方式不是承銷商、發(fā)

4、行企業(yè)口主選擇的結(jié)果，而是政府發(fā)行制度下行政化管制的結(jié)果，也就是尚沒有做到發(fā)行的市場(chǎng)化。中國(guó)的股票發(fā)行方式，不僅由政府發(fā)出了一些管理上的限制，也受到定價(jià)約束。屮國(guó)的股票發(fā)行方式是不是承銷商，發(fā)行人選擇的結(jié)果，而是政府的結(jié)果發(fā)出的行政控制系統(tǒng)，該系統(tǒng)還沒有完成市場(chǎng)布局。市的公司已經(jīng)達(dá)到189家，其中有21家公司采用向法人配售和上網(wǎng)定價(jià)相結(jié)合的方式發(fā)行新股；有36家公司采用上網(wǎng)定價(jià)和向二級(jí)市場(chǎng)投資者配售相結(jié)合的方式發(fā)行新股，還有132家公司采用承銷商與發(fā)行人協(xié)商確定發(fā)行價(jià)上網(wǎng)定價(jià)發(fā)行方式發(fā)行新股。從1999年初實(shí)行新股發(fā)

5、行市場(chǎng)化定價(jià)以來，過去行政化定價(jià)低估發(fā)行價(jià)的現(xiàn)象得到顯著改善。實(shí)行市場(chǎng)化定價(jià)以來，新股發(fā)行平均市盈率水平比行政定價(jià)期間高出68%,其中采用法人配售方式的新股平均發(fā)行市盈率更是高達(dá)30.79倍,與二級(jí)市場(chǎng)平均水平已經(jīng)十分接近。3.彈性的行政化定價(jià)階段2001年下半年國(guó)冇股減持的受挫，先前幾乎所冇市場(chǎng)化發(fā)行的新股在當(dāng)時(shí)都跌破了上市首口的收盤價(jià)，甚至不少股票跌破發(fā)行價(jià)，使投資者承擔(dān)了高價(jià)發(fā)行的乜大風(fēng)險(xiǎn)。管理層決定，恢復(fù)在首發(fā)新股屮采用控制發(fā)行市盈率的做法，一是發(fā)行價(jià)格區(qū)間的上下幅度約為10%；二是發(fā)行市盈率不超過20倍。券

6、商和發(fā)行人只能在嚴(yán)格的市盈率區(qū)間內(nèi)通過累積投標(biāo)詢價(jià)決定股票的發(fā)行價(jià)格。這一階段，幾乎歷次IPO都將發(fā)行市盈率定在了20倍的上限。后來，證監(jiān)會(huì)又進(jìn)一步將首發(fā)新股的融資額限制在發(fā)行前凈資產(chǎn)的2倍。4?準(zhǔn)市場(chǎng)化定價(jià)階段1?定價(jià)行政化階段1998年底以前在行政定價(jià)階段，我國(guó)的新股發(fā)行定價(jià)主要以固定價(jià)格公開認(rèn)購(gòu)方式為主，盡管1994?1995年間，我國(guó)證監(jiān)會(huì)曾在瓊金盤等4家公司的發(fā)行中試行過上網(wǎng)競(jìng)價(jià)發(fā)行方式，但因當(dāng)時(shí)我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展尚不成熟，投資者缺乏風(fēng)險(xiǎn)意識(shí),競(jìng)相抬價(jià)申購(gòu)，導(dǎo)致新股上市后即跌破發(fā)行價(jià)，因此不久后即不再采用。

7、這一時(shí)期采用的與儲(chǔ)蓄存款掛鉤、全額預(yù)繳款和上網(wǎng)定價(jià)等發(fā)行方式均是固定價(jià)格公開認(rèn)購(gòu)方式的不同實(shí)現(xiàn)形式。幾種方式的發(fā)行程序、發(fā)行費(fèi)用等雖然不同，但在定價(jià)和股份分配方面并無木質(zhì)差別。我國(guó)實(shí)行的固定價(jià)格公開認(rèn)購(gòu)方式與多數(shù)國(guó)家有所不同，新股發(fā)行是由我國(guó)證監(jiān)會(huì)根據(jù)固定的計(jì)算公式統(tǒng)一定價(jià)，而不是由券商和發(fā)行公司協(xié)商定價(jià)。新股發(fā)行主要采用市盈率法定價(jià)法，由每股稅后利潤(rùn)和市盈率兩個(gè)因素決定新股發(fā)行價(jià)格。即：新股發(fā)行價(jià)格二每股稅后利潤(rùn)市盈率。其中，發(fā)行市盈率由我國(guó)證監(jiān)會(huì)原則把握，…般維持在13?16倍Z間，每股稅后利潤(rùn)的計(jì)算方法則經(jīng)證監(jiān)

8、會(huì)3次修止。2?定價(jià)市場(chǎng)化階段2004年10月后我國(guó)股票發(fā)行實(shí)行“保薦制J保薦制的主體由保薦人和保薦機(jī)構(gòu)兩部分組成，滿足一定條件和資格的人方可擔(dān)任企業(yè)發(fā)行股票的保薦人，凡具有兩個(gè)以上保薦人的證券公司（或資產(chǎn)管理公司）可成為保薦機(jī)構(gòu)，并具備推薦企業(yè)發(fā)行上市的資格。保薦制增加了由保薦人承擔(dān)發(fā)行上市過程中的連帶責(zé)任的制度內(nèi)容，發(fā)行定價(jià)脫離了市盈率的嚴(yán)