我國(guó)上市公司債權(quán)再融資方式的影響因素分析

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1、□財(cái)會(huì)月刊·全國(guó)優(yōu)秀經(jīng)濟(jì)期刊我國(guó)上市公司債權(quán)再融資方式的影響因素分析葛幫亮貝政新（博士生導(dǎo)師）（蘇州大學(xué)東吳商學(xué)院江蘇蘇州215021）【摘要】本文以2008年1月1日至2013年9月30日滬深兩市發(fā)行公司債、中期票據(jù)和短期融資券的762家A股上市公司為樣本，通過(guò)配對(duì)樣本研究和Logistic回歸模型檢驗(yàn)，從企業(yè)財(cái)務(wù)特征和公司治理角度，深入分析了影響我國(guó)上市公司債權(quán)再融資的相關(guān)因素。研究結(jié)果表明，發(fā)行公司債、中期票據(jù)和短期融資券的公司往往具有更大的公司規(guī)模、更好的成長(zhǎng)性、更強(qiáng)的盈利能力以及更低的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，但不一定具有更優(yōu)的公司治理水平。實(shí)證結(jié)果還表明，公司在進(jìn)行債權(quán)再融資決

2、策時(shí)，相關(guān)影響因素存在一定的差異性，公司規(guī)模、財(cái)務(wù)杠桿和股權(quán)集中度是三種債權(quán)再融資方式共有的影響因素?！娟P(guān)鍵詞】債權(quán)再融資財(cái)務(wù)狀況公司治理logistic回歸模型一、引言看作是公司不同的融資工具，而且應(yīng)將之看作是不同的我國(guó)證券市場(chǎng)成立之后相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)，國(guó)內(nèi)上公司治理結(jié)構(gòu)（Williamson，1988）。市公司的再融資手段較為單一，極大地阻礙了公司的發(fā)上市公司的融資方式一直是學(xué)術(shù)界爭(zhēng)論的熱點(diǎn)，學(xué)展壯大。直至2007年8月14日《公司債券發(fā)行試點(diǎn)辦法》者對(duì)優(yōu)化融資方式的選擇做了大量的研究（Modigliani的正式頒布，加之2005年5月《短期融資券管理辦法》的andMi

3、ller，1963；Miller，1977；MyersandMajluf，1984等），實(shí)施以及2008年4月中期票據(jù)業(yè)務(wù)的正式啟動(dòng)，我國(guó)上得出了近乎一致的結(jié)論，即債權(quán)融資能夠降低資本成本，市公司的再融資方式逐漸多元化，也極大地拓寬了上市提高公司治理水平，因此，在沒(méi)有破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的前提下，債公司的融資渠道，尤其是債權(quán)再融資方式。權(quán)融資優(yōu)于股權(quán)融資。但債權(quán)融資工具種類繁多，債務(wù)屬關(guān)于上市公司的融資方式，近年來(lái)國(guó)內(nèi)外學(xué)者的研性有很大不同，而針對(duì)不同債權(quán)融資工具選擇的研究相究主要集中在股權(quán)再融資和債權(quán)再融資的選擇和比較等對(duì)較少。根據(jù)現(xiàn)有財(cái)務(wù)和公司治理理論研究成果，國(guó)內(nèi)外方面，而債權(quán)融

4、資工具種類繁多，不同工具的債權(quán)屬性差學(xué)者認(rèn)為可能影響企業(yè)債權(quán)融資的因素主要包括公司規(guī)異較大，現(xiàn)有文獻(xiàn)主要分析了企業(yè)發(fā)債或貸款的決策影模、財(cái)務(wù)杠桿、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)以及股權(quán)結(jié)構(gòu)等。響因素，以及發(fā)債和貸款的比較優(yōu)勢(shì)，但針對(duì)不同債權(quán)融Blackwell和Kidwell（1988）對(duì)美國(guó)公司公開(kāi)發(fā)債和私資工具的研究較少，尤其是有關(guān)中期票據(jù)和短期融資券募發(fā)債的發(fā)行成本比較分析后發(fā)現(xiàn)，由于存在注冊(cè)費(fèi)、財(cái)發(fā)行影響的研究更為匱乏。務(wù)報(bào)表審計(jì)費(fèi)和債券咨詢費(fèi)等額外費(fèi)用，公開(kāi)發(fā)債的成隨著國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)的快速發(fā)展，深入分析公司債、中本要高于私募發(fā)債。但Carey等（1993）的研究發(fā)現(xiàn)，公開(kāi)期票據(jù)和短期融資

5、券的影響因素，對(duì)于提高投資者風(fēng)險(xiǎn)發(fā)債存在明顯的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，特別是發(fā)行規(guī)模超過(guò)1億防范意識(shí)、引導(dǎo)企業(yè)進(jìn)行合理融資決策以及促進(jìn)監(jiān)管機(jī)美元時(shí)，公開(kāi)發(fā)債可以節(jié)省更多的成本，因此規(guī)模較大公構(gòu)維護(hù)債券市場(chǎng)的健康發(fā)展，均具有重要的理論參考價(jià)司更傾向于通過(guò)公開(kāi)發(fā)債的方式融入資金。值?；诖?，本文以A股上市公司為樣本，通過(guò)配對(duì)樣本研公司的財(cái)務(wù)杠桿也能影響債務(wù)融資方式的選擇，因究和Logistic回歸模型分析，從企業(yè)財(cái)務(wù)特征和公司治理為公司需要支付的融資成本與其財(cái)務(wù)杠桿呈同向變動(dòng)關(guān)等視角，深入探究國(guó)內(nèi)上市公司發(fā)行公司債、中期票據(jù)和系。BaxterandGragg（1970）研究表明，規(guī)模越大

6、的公司越短期融資券等債權(quán)再融資方式的具體影響因素。青睞債務(wù)融資，而債務(wù)比率越高的公司，則進(jìn)行債務(wù)融資二、文獻(xiàn)述評(píng)與研究假設(shè)的概率越小。此外，HoustonandJames（1996）等的研究發(fā)企業(yè)融資一直是現(xiàn)代財(cái)務(wù)金融學(xué)科研究的熱點(diǎn)問(wèn)現(xiàn)，財(cái)務(wù)杠桿較高的公司更愿意通過(guò)公開(kāi)發(fā)債融資，以規(guī)題。一個(gè)完整的資本市場(chǎng)，應(yīng)該包括均衡發(fā)展的股票市場(chǎng)避銀行干預(yù)公司的經(jīng)營(yíng)管理活動(dòng)。和債券市場(chǎng)。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，債權(quán)和股權(quán)不應(yīng)僅僅被Bradley等（1984）和Bathala（1994）提出，公司的經(jīng)營(yíng)□·24·2014.11下全國(guó)中文核心期刊·財(cái)會(huì)月刊□風(fēng)險(xiǎn)越大，其越傾向于保持較低的債務(wù)水平，

7、即經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)表1樣本分布統(tǒng)計(jì)越小的公司，其發(fā)債融資的概率越大。發(fā)債融資對(duì)企業(yè)的200820092010201120122013合計(jì)財(cái)務(wù)有一定的要求，企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況惡化或資金運(yùn)作不當(dāng)，公司債8307479350235均會(huì)使企業(yè)陷入無(wú)力償債的困境。Takeo等（1993）用日本中期票據(jù)11415374842157債券市場(chǎng)數(shù)據(jù)論證分析認(rèn)為，在企業(yè)運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)較高時(shí)，選短期融資券2634567510277370合計(jì)357878159243169762擇銀行貸款，以通過(guò)外部監(jiān)督確保項(xiàng)目順利進(jìn)行。股權(quán)結(jié)構(gòu)也是影響公司融資決策的因素之一