旬度經(jīng)濟觀察：海外延續(xù)復蘇，國內(nèi)經(jīng)濟穩(wěn)定

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1、安信證券宏觀研究旬度經(jīng)濟觀察——海外延續(xù)復蘇，國內(nèi)經(jīng)濟穩(wěn)定高善文1郭雪松22017年12月18日內(nèi)容提要此前公布的11月經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示，環(huán)保等政策對高耗能行業(yè)生產(chǎn)的限制比較突出，電廠耗煤量同比顯著回落，公用事業(yè)增加值增速也有較大下滑。與此同時，11月非金屬礦業(yè)增加值回升，水泥產(chǎn)量大幅提振，顯示11月水泥價格的大幅上行，不僅僅受到了限產(chǎn)政策的影響，或許也有此前因會議停滯的工程集中恢復的影響。需求層面，考慮到房地產(chǎn)和基建投資弱勢，未來一段時間經(jīng)濟內(nèi)需仍然偏弱。但海外經(jīng)濟延續(xù)強勢，繼續(xù)為國內(nèi)經(jīng)濟的穩(wěn)定提供有力支持。11月出口交貨值增速提振，并考慮到12月發(fā)達經(jīng)濟體PMI初值數(shù)據(jù)繼續(xù)改善，顯示外需仍然維

2、持強勁。在內(nèi)需偏弱，外需較強的合力下，國內(nèi)經(jīng)濟增長或許仍能保持穩(wěn)健。海外權(quán)益市場得益于經(jīng)濟復蘇的支持，發(fā)達市場股票指數(shù)繼續(xù)上行。目前國內(nèi)經(jīng)濟改善的勢頭被限產(chǎn)等政策所掩蓋，隨著企業(yè)逐步適應限產(chǎn)政策，工業(yè)增速仍然穩(wěn)定甚至有所回升。中長期經(jīng)濟前景改善勢頭將逐步得到確認，意味著權(quán)益市場的調(diào)整應當是階段性的。1首席經(jīng)濟學家，gaosw@essence.com.cn，S14505110200202高級宏觀分析師，guoxs@essence.com.cn，S1450516080005，010-66581533安信證券宏觀研究第1頁，共10頁2017年12月安信證券宏觀研究風險提示：（1）全球經(jīng)濟恢復的持續(xù)性

3、；（2）地緣政治風險安信證券宏觀研究第2頁，共10頁2017年12月安信證券宏觀研究一、經(jīng)濟增長仍然穩(wěn)定11月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比6.1%，較前月小幅回落0.1個百分點。分三大門類看，公用事業(yè)增加值同比4.5%，比10月大幅回落4.7個百分點，制造業(yè)增加值同比6.8%，比10月小幅回升0.1個百分點；采礦業(yè)增加值-1.7%，比10月下降0.4個百分點。圖1：規(guī)上工業(yè)增加值同比，%數(shù)據(jù)來源：Wind，安信證券11月，微觀反饋環(huán)保等政策對高耗能行業(yè)生產(chǎn)的限制比較突出。這使得電廠耗煤量同比顯著回落，可能是公用事業(yè)增加值增速大幅回落的主要原因。其他領(lǐng)域中，黑色金屬冶煉業(yè)增加值和產(chǎn)量增速繼續(xù)回落，也反

4、映了環(huán)保政策對生產(chǎn)的限制。與此同時，11月非金屬礦業(yè)增加值回升，水泥產(chǎn)量大幅提振，看起來這期間水泥價格的大幅上行，不僅僅受到了限產(chǎn)政策的影響，或許也有需求層面的支持。此前會議期間，一些生產(chǎn)和供地停工，到11月此前停工項目的復產(chǎn)和趕工，或許對需求也有所支撐。安信證券宏觀研究第3頁，共10頁2017年12月安信證券宏觀研究更進一步的區(qū)分經(jīng)濟受到供給限制和需求支持的影響程度，需要等待分行業(yè)工業(yè)增加值數(shù)據(jù)，并比較限產(chǎn)行業(yè)和非限產(chǎn)行業(yè)工業(yè)增速的變化。房地產(chǎn)方面，11月當月，商品房銷售同比5.6%，比10月增速有較大改善。主要受到了去年11月房地產(chǎn)銷售快速下降的低基數(shù)影響。11月房地產(chǎn)開發(fā)投資同比4.8%

5、，比10月繼續(xù)下降?？鄢恋刭徶觅M后，房地產(chǎn)投資同比-3.5%，首次進入負增長區(qū)間。從目前的商品房銷售和二手房價格數(shù)據(jù)來看，一線城市房地產(chǎn)市場的調(diào)整似乎已經(jīng)接近尾聲。但由于本輪房地產(chǎn)市場的調(diào)整在一二三線城市之間有明顯的時滯，目前二三線城市的房地產(chǎn)市場調(diào)整仍然需要時間。房地產(chǎn)投資增速仍有進一步下降的壓力，并將繼續(xù)對經(jīng)濟需求構(gòu)成拖累。圖2：房地產(chǎn)開發(fā)投資同比增速，%數(shù)據(jù)來源：Wind，安信證券11月基建投資同比16.7%，比此前幾個月增速有所改善。合并公共財政支出和政府性基金開支的廣義財政支出增速仍在繼續(xù)下滑，顯示基建和政府開支仍不是經(jīng)濟穩(wěn)定的主要動力。綜合來看，由于房地產(chǎn)和基建投資弱勢，未來一段

6、時間經(jīng)濟內(nèi)需仍然偏弱。安信證券宏觀研究第4頁，共10頁2017年12月安信證券宏觀研究海外經(jīng)濟繼續(xù)走強，為國內(nèi)經(jīng)濟的穩(wěn)定提供了有力支持。11月出口交貨值增速提振，并考慮到12月發(fā)達經(jīng)濟體PMI初值數(shù)據(jù)繼續(xù)改善，顯示外需仍然維持強勁。在內(nèi)需偏弱，外需較強的合力下，國內(nèi)經(jīng)濟增長或許仍能保持穩(wěn)健。二、流通領(lǐng)域工業(yè)品價格反彈12月上旬，流通領(lǐng)域生產(chǎn)資料價格環(huán)比1.5%。分類看，黑色金屬、煤炭、非金屬建材價格環(huán)比漲幅較大，有色、化工價格環(huán)比漲幅較弱。商品期貨市場上，12月至今南華金屬指數(shù)稍有走弱，能化指數(shù)大體持平。鋼廠高爐開工率仍在進一步走低，顯示供應層面的壓制仍然較強。此外，從水泥量價同步回升來看，流

7、通領(lǐng)域價格的恢復似乎還受到了工程趕工等需求集中釋放的影響。圖3：流通領(lǐng)域重要生產(chǎn)資料價格環(huán)比，%數(shù)據(jù)來源：Wind，安信證券過去一段時間，如果僅僅觀察國內(nèi)需求的變化，房地產(chǎn)和基建的走弱似乎會驅(qū)動工業(yè)品價格回落。但與經(jīng)濟增長表現(xiàn)出的內(nèi)需和外需分化一樣，工業(yè)品價格安信證券宏觀研究第5頁，共10頁2017年12月安信證券宏觀研究也受到了來自海外經(jīng)濟回暖的支持。考慮全球工業(yè)生產(chǎn)的恢復，和國內(nèi)供給側(cè)限產(chǎn)等政