信用市場(chǎng)回顧及展望系列之六：2017年信用債異常成交面面觀

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1、固定收益/債券專題2017年信用債異常成交面面觀——信用市場(chǎng)回顧及展望系列之六固定收益專題2017年10月17日?qǐng)?bào)告摘要：民生證券研究院?2017年1-9月異常成交情況梳理[[TableTable__AuthorInvest]]分析師：李昭函高估值成交：從時(shí)間分布上看，3、5、7以及8月份的高估值成交次數(shù)超執(zhí)業(yè)證號(hào)：S0100517080003過300次。一季度受到委外的沖擊導(dǎo)致信用債拋壓大，3月底反彈參與品電話：(010)85127650種以利率債為主，信用債高估值成交顯著增加，信用利差被動(dòng)走闊。此后郵箱：lizhaohan@mszq.com信用品絕對(duì)收益高位，

2、票息保護(hù)程度提高，以保險(xiǎn)資金為首的負(fù)債端穩(wěn)定研究助理：徐丹的機(jī)構(gòu)開始參與高等級(jí)信用品，體現(xiàn)為五月份信用債交投逐漸活躍，且從高估值成交逐漸轉(zhuǎn)向低估值；8月底貨幣基金新規(guī)出臺(tái)對(duì)信用債投資情緒執(zhí)業(yè)證號(hào)：S0100116080009產(chǎn)生影響，新規(guī)對(duì)低等級(jí)存單和信用品的配置形成壓力，高估值成交再度電話：(010)85127648放量。郵箱：xudan@mszq.com電話：低估值成交：從時(shí)間分布方面，在6月份達(dá)到峰值579次。6月初央行通過MLF操作緩和資金面緊張情緒，且美聯(lián)儲(chǔ)加息并未帶動(dòng)且強(qiáng)監(jiān)管政策相關(guān)研究落地的預(yù)期有所弱化、經(jīng)濟(jì)基本面部分先行指標(biāo)出現(xiàn)下行，市場(chǎng)看多情緒1

3、.上半年信用市場(chǎng)的幾個(gè)特點(diǎn)——信高漲，10年國債小幅下行10bp。由于本次市場(chǎng)修復(fù)時(shí)間較長且支撐邏輯用市場(chǎng)回顧及展望系列之一較為明確，疊加貸款比價(jià)效應(yīng)下信用債配置價(jià)值凸顯，信用品種表現(xiàn)優(yōu)于利率品種，低估值成交顯著增加。2．2017年信用風(fēng)險(xiǎn)事件復(fù)盤——信用市場(chǎng)回顧及展望系列之二?重點(diǎn)行業(yè)異常成交分析3、從托管看2017年各機(jī)構(gòu)配置需求變基礎(chǔ)建設(shè)行業(yè)：主體分布較為分散。共有148家基礎(chǔ)建設(shè)企業(yè)出現(xiàn)高估化——信用市場(chǎng)回顧及展望系列之三值成交，次數(shù)位居前列的分別為陜西交通6次，楚雄開投、湖北交投和騰4、2017年評(píng)級(jí)調(diào)整面面觀——信用市場(chǎng)回越建筑各4次。發(fā)行人區(qū)域分布較

4、為分散，主要集中于江蘇、廣東、湖南顧及展望系列之四和遼寧等省份。5、債轉(zhuǎn)股落地項(xiàng)目面面觀——信用市場(chǎng)回有色金屬行業(yè)：異常成交集中于宏橋系個(gè)券。有色金屬行業(yè)共有119次顧及展望系列之五高估值成交。3月，外資機(jī)構(gòu)Emerson發(fā)布做空?qǐng)?bào)告對(duì)宏橋電力成本、氧化鋁成本、關(guān)聯(lián)交易等提出質(zhì)疑，齊星西王互保事件出現(xiàn)后宏橋系多只債券被高估值拋售，隨后審計(jì)機(jī)構(gòu)更換、年報(bào)推遲披露、電解鋁去產(chǎn)能、自備電廠整改等事件導(dǎo)致市場(chǎng)拋售情緒傳導(dǎo)形成負(fù)反饋，行業(yè)估值偏離幅度較大，67次估值偏離超過100BP，23次超過300BP，5次超過500BP。而低估值成交主要是對(duì)前期拋售情緒導(dǎo)致估值上調(diào)過快

5、的修復(fù)。煤炭開采行業(yè)：低估值成交顯著增加。高估值成交集中在短融或超短融，受流動(dòng)性影響較為顯著，基本面惡化推動(dòng)的高估值成交概率較低。共有32家煤炭開采企業(yè)出現(xiàn)低估值成交，次數(shù)位居前列的分別為陜煤化42次，潞安集團(tuán)38次，陽煤集團(tuán)30次。地域分布于山西（133次）、陜西（43次）和安徽（33次）等。電力行業(yè)：流動(dòng)性與基本面推動(dòng)高估值成交放量。2017年1月至9月，電力行業(yè)共有191次高估值成交。一方面，AAA級(jí)電力個(gè)券活躍度較高，上半年監(jiān)管政策沖擊下通過拋售高流動(dòng)性個(gè)券回籠資金；另一方面，成本端煤炭價(jià)格高位侵蝕電力企業(yè)現(xiàn)金流，基本面惡化同樣推動(dòng)高估值成交增加。共有38

6、家電力企業(yè)出現(xiàn)低估值成交，次數(shù)位居前列的分別為國家電投14次，龍?jiān)措娏?0次。地域分布方面，北京占到了54.21%。本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告1固定收益/專題房地產(chǎn)行業(yè)：高估值成交主體較為集中。房地產(chǎn)行業(yè)共有388次高估值成交，其中7-8月分布較為集中，主要受到萬達(dá)系個(gè)券的影響以及市場(chǎng)對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的銷售、再融資和海外業(yè)務(wù)的擔(dān)憂，行業(yè)利差迅速走闊。共有119家房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)出現(xiàn)低估值成交，次數(shù)位居前列的分別為萬達(dá)商業(yè)22次，華夏幸福16次，分布較為分散。地域分布于廣東?。?1次）和江蘇?。?0次）等。鋼鐵行業(yè)：異常成交集中

7、在AAA主體。鋼鐵行業(yè)共有76次高估值成交。其中，次數(shù)位居前列的分別為河鋼集團(tuán)25次，首鋼集團(tuán)19次。隨著鋼價(jià)持續(xù)高位和鋼鐵行業(yè)盈利的好轉(zhuǎn)，行業(yè)高估值成交次數(shù)趨于穩(wěn)定。低估值成交方面山鋼顯著放量。山鋼集團(tuán)受到濟(jì)鋼搬遷和日照精品鋼基地建設(shè)影響，產(chǎn)量釋放承壓且債務(wù)杠桿上升較快，估值一直高于鋼鐵行業(yè)其他AAA級(jí)區(qū)域龍頭如寶鋼、河鋼等。但考慮到省市級(jí)政府的資金支持及債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目的逐漸落地，以及鋼鐵行業(yè)其他龍頭利差逐漸收窄，部分對(duì)收益率有訴求的機(jī)構(gòu)開始參與配置。城投：政策推動(dòng)下高估值成交放量。城投債共有544次高估值成交。五月財(cái)政部聯(lián)合發(fā)展改革委、司法部、人民銀行、銀監(jiān)會(huì)、證

8、監(jiān)會(huì)發(fā)布《