格物致知系列之十一：老外看a股

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1、證券研究報告策略研究/專題研究2017年06月15日戴康執(zhí)業(yè)證書編號：S0570516060001老外看A股研究員021-28972238daikang@htsc.com格物致知系列之十一北向資金對A股的邊際影響增強相關研究今年4月以來，A股市場“以大為美”“以龍為首”的風格逐步深化。滬深300指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板估值差縮窄14%，市場表現(xiàn)和投資者關注熱點出現(xiàn)類“港1《策略:如何看待本輪港股做空風波？》股”或類“外資”的現(xiàn)象。3月深港通開通以來，北向資金交易活躍，QFII/2017.06社保等長線資金，在考核方式（以長期考核為主

2、）、風險偏好（較低）、投2《策略:監(jiān)管重塑，價值重估》2017.06資行為（更注重基本面、持股周期更長）等方面，對A股的邊際影響增強。3《策略:將“以龍為首”進行到底》2017.06我們認為，盡管外資目前在A股整體缺乏定價權，但在市場監(jiān)管逐步完善、A股機構化加深以及市場存量資金博弈的背景下，A股市場風格和投資理念或繼續(xù)受到北向資金的影響。港股投資偏好大市值+低風險龍頭股機構投資者為主導、資金多起源于歐美市場等特征導致港股市場投資風格和偏好與美股市場更相近，而非A股。（1）大市值港股交易活躍度好于小市值股票，港股92%的成

3、交量集中在前四分之一市值的公司，A股僅44%A股龍頭流動性溢價仍有上行空間。（2）行業(yè)龍頭由于較能捕捉到行業(yè)機會，且往往更加穩(wěn)健風險低，因此受到外資的青睞，估值往往高于行業(yè)平均水平。（3）港股市場整體換手率顯著低于A股市場、持有期限更久、更加注重基于基本面的價值投資而非短期層面的不確定性機會。（4）海外市場流動性和風險事件對外資投資中國市場影響巨大。A股機構化進程加快與港股投資偏好正在靠近2017年以來，個人投資者交易活躍度明顯下降，導致機構投資者對市場影響力有所上升；自然人賬戶同比增速下行，其中自然人賬戶同比增速較機構

4、賬戶同比之差加速縮窄；我們比較2017Q1和2016Q1全部A股（剔除新股）的股東戶數(shù)和戶均持股占比，股東戶數(shù)減少/股東戶數(shù)增加等于56%/44%，三年來全部A股股東戶數(shù)減少數(shù)首次超過股東戶數(shù)增加數(shù)，微觀個股持倉結構顯示A股正在往機構化集中化過渡；在金融市場去杠桿背景下，社?；鸬乳L期資金的增加，推動A股向港股投資風格靠近。A股投資港股化源于A股內(nèi)在變化A股出現(xiàn)類“港股化”主要由于A股市場內(nèi)在估值體系的變化。在IPO常態(tài)化、再融資新規(guī)等監(jiān)管政策不斷完善化的過程中，A股估值體系正在發(fā)生重估，是A股當前類“港股化”的主要原因

5、。減持新規(guī)抬升A股流動性溢價、大股東增信能力受限信用溢價上升，A股從給予簡單憑借并購重組或借殼預期成長企業(yè)估值溢價轉變成給予業(yè)績穩(wěn)定、行業(yè)內(nèi)獨占鰲頭的龍頭企業(yè)估值溢價（詳見0408《穿越經(jīng)濟周期以龍為首》、0613《監(jiān)管重塑，價值重估》）。建議關注北向資金加倉的龍頭個股，挖掘長期投資機會滬深港通北向持倉以及近期加倉情況顯示，北向資金偏好大市值以及行業(yè)龍頭。我們認為，北向資金有望繼續(xù)延續(xù)其在海外的投資風格，建議關注北向資金近期加倉但股價沒有超漲的公司，挖掘長期投資機會。對于北向持倉上升幅度不高，但是股價已經(jīng)漲幅過大的公司，

6、我們建議警惕短期北向資金獲利了結給股價帶來的壓力。華泰策略聯(lián)合行業(yè)分析師建議關注：聚光科技、廈門空港、旗濱集團、中南傳媒、洋河股份、中航光電、嶺南園林、口子窖、宇通客車、益豐藥房、大秦鐵路、云南白藥、星宇股份恒瑞醫(yī)藥、浙江鼎力、索菲亞。風險提示：全球風險偏好下降導致外資大規(guī)模減持A股謹請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評級標準1策略研究/專題研究

7、2017年06月15日北向資金對A股邊際影響增強2017年4月以來，上證50和上證綜指走勢背離，A股“以大為美”“以龍為首”的風格逐步深化，引發(fā)市場對于A股港股化，A股港股

8、投資邏輯一體化的探討。我們認為本輪A股價值重估主要是內(nèi)在邏輯，即在IPO常態(tài)化、再融資新規(guī)和減持新規(guī)等監(jiān)管政策不斷完善化的過程中，A股估值體系正在發(fā)生重估，流動性溢價和信用溢價上升，從給予成長企業(yè)（簡單憑借并購重組或借殼預期）估值溢價轉變成給予業(yè)績穩(wěn)定、行業(yè)內(nèi)獨占鰲頭的龍頭企業(yè)估值溢價（詳見0408《穿越經(jīng)濟周期以龍為首》、0613《監(jiān)管重塑，價值重估》）。對于A股港股化，A股當前仍在自然人主導的市場環(huán)境中，A股機構化是必然趨勢，數(shù)據(jù)上看在成交量和波動率下行的市場環(huán)境下，A股機構化進程加速邁進。與此同時，A股存量博弈市場

9、，外資等新增資金的投資偏好對A股影響不容忽視：深港通開通以來，北向資金交易活躍，QFII/社保等長線資金，在考核方式（以長期考核為主）、風險偏好（較低）、投資行為（更注重基本面、持股周期更長）等方面，對A股的邊際影響增強。我們認為研究港股市場尤其是海外機構投資者的投資習慣和風格對A股投資有重要意義。北向資金對A股定價