創(chuàng)業(yè)板上市公司融資順序探討及成因分析

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1、創(chuàng)業(yè)板上市公司融資順序探討及成因分析摘要：本文以2010-2013年創(chuàng)業(yè)板的154家上市公司作為研究樣本，對(duì)其融資方式選擇的偏好順序進(jìn)行了分析。研究結(jié)果表明，我國創(chuàng)業(yè)板上市公司的融資偏好順序?yàn)椤跋韧夂髢?nèi)，先股后債”，與融資優(yōu)序理論存在一定的出入。本文進(jìn)一步結(jié)合創(chuàng)業(yè)板的現(xiàn)狀，分析了融資順序的形成原因并給出了建議。關(guān)鍵詞：創(chuàng)業(yè)板；融資優(yōu)序理論；融資偏好一、理論基礎(chǔ)融資優(yōu)序理論是放寬了MM理論假想，在信息不對(duì)稱理論的前提下，考慮交易成本的存在，內(nèi)源融資是首選的融資方式。只有當(dāng)內(nèi)源融資不足以滿足需求時(shí)，企業(yè)才會(huì)尋找外源融資。在向外界尋找資金來源過程中，

2、企業(yè)會(huì)先考慮忽略信息不對(duì)稱成本的風(fēng)險(xiǎn)債券進(jìn)行融資，同時(shí)使財(cái)務(wù)杠桿發(fā)揮其最大作用。Myers的觀察發(fā)現(xiàn)股權(quán)融資被認(rèn)為傳遞了企業(yè)經(jīng)營的消極信號(hào)，企業(yè)發(fā)行股票融資會(huì)被認(rèn)為前景不佳，新股發(fā)行總會(huì)使股價(jià)下跌。8基于創(chuàng)業(yè)板上市公司的高成長性，信息高度不對(duì)稱的特點(diǎn)，有必要對(duì)創(chuàng)業(yè)板上市公司進(jìn)行單獨(dú)的研究，其融資順序的選擇可能更多受客觀融資環(huán)境與主觀利益需求的影響，西方融資優(yōu)序理論對(duì)于特定的資本市場并不一定具有普遍適用性。二、創(chuàng)業(yè)板上市公司融資順序現(xiàn)狀截止2014年9月，創(chuàng)業(yè)板上市公司一共有392家。本文沿用國內(nèi)學(xué)術(shù)界對(duì)融資方式分析的一般統(tǒng)計(jì)方法，以賬面價(jià)值作為

3、計(jì)量指標(biāo)，以2010年-2013年作為考察年限，選取了2010年前上市的154家公司，剔除了數(shù)據(jù)不足的1家公司，最終得到153家公司作為研究樣本。所有的樣本數(shù)據(jù)來自于深圳證券交易所披露的各家公司的年度報(bào)告。樣本公司如表1所示：表1創(chuàng)業(yè)板樣本公司名單單位：家（一）創(chuàng)業(yè)板上市公司內(nèi)外源融資總體狀況。內(nèi)源融資，是企業(yè)經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的資金，是公司內(nèi)部融通的資金，由留存收益和折舊構(gòu)成。外源融資，是指企業(yè)吸收其他經(jīng)濟(jì)主體的儲(chǔ)蓄并轉(zhuǎn)化為自己投資的過程，主要分為債務(wù)融資和股權(quán)融資。其中，債務(wù)融資為短期借款、長期借款、商業(yè)信用、應(yīng)付債券；股權(quán)融資為股本與資本公積之

4、和。表22010-2013年樣本公司的內(nèi)外源融資整體情況單位：億元8表2列示了153家樣本公司從2010-2013年的內(nèi)外源融資順序的整體情況。從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)看，一方面外源融資占明顯優(yōu)勢，說明創(chuàng)業(yè)板建立以來給資本融通提供了較好的平臺(tái)，但從2010年到2013年，外源融資的比例有下降趨勢，凸顯出外部融資環(huán)境存在著一定缺陷，缺乏與中小型科技企業(yè)相匹配的融資機(jī)制，使得企業(yè)對(duì)外源融資的依賴性減弱。另一方面，內(nèi)源融資比例從13.15%上升到18.89%，說明企業(yè)在經(jīng)營績效提高的情況下，逐漸開始注重對(duì)資本成本較低的內(nèi)部資金加以運(yùn)用。（二）內(nèi)源融資順序分析。內(nèi)源

5、融資是公司內(nèi)部融通的資金，具有原始性、自主性、低成本和抗風(fēng)險(xiǎn)特點(diǎn)。本文界定中，內(nèi)源融資的主要指標(biāo)是盈余公積、未分配利潤、折攤稅盾。盈余公積和未分配利潤都增加了企業(yè)權(quán)益資金數(shù)額，為內(nèi)源融資的主要來源。其中折攤稅盾包括固定資產(chǎn)折舊與無形資產(chǎn)攤銷之和的非債務(wù)稅盾，都于稅前列支，與債務(wù)稅盾一樣具有抵稅作用。表32010-2013年樣本公司的內(nèi)源融資情況單位：億元由表3可以看出，創(chuàng)業(yè)板上市公司內(nèi)源融資具有以下兩大特征：第一，在內(nèi)部融資的融資方式中，公司更加偏好于從未分配利潤中尋求資金來源。第二，非債務(wù)稅盾作為非現(xiàn)金流入的融資方式，是由于固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)

6、等折舊于稅前抵扣，和債務(wù)利息一樣具有抵稅效應(yīng)，逐漸受到企業(yè)重視。8（三）外源融資順序分析。本文界定外源融資主要指標(biāo)是債務(wù)融資與股權(quán)融資。其中，債務(wù)融資分為短期借款、長期借款、商業(yè)信用（應(yīng)收票據(jù)、應(yīng)收賬款、預(yù)收賬款）、應(yīng)付債券；股權(quán)融資為股本（股本、少數(shù)股東權(quán)益）與資本公積之和，少數(shù)股東雖然不對(duì)子公司具有控制力，但當(dāng)子公司清算解散時(shí)，也分享子公司債權(quán)人和優(yōu)先股股東的權(quán)利滿足以后的剩余財(cái)產(chǎn)，因此本文將其一并計(jì)算代表股權(quán)融資。表42010-2013年樣本公司的外源融資情況單位：億元由表4可知股權(quán)融資在外源融資中占絕對(duì)比例，但呈現(xiàn)下降趨勢，側(cè)面反映企業(yè)

7、在股票融通資金方面受到的內(nèi)外融資環(huán)境的限制。債務(wù)融資占比不高，違背了“啄食順序”，沒有充分利用財(cái)務(wù)杠桿作用，卻呈現(xiàn)微弱上升趨勢。在債務(wù)融資中，企業(yè)較偏好于短期借款與商業(yè)信用融資，因其自然性融資的屬性以及限制條件相對(duì)較少的特點(diǎn)，是企業(yè)債務(wù)融資的重要渠道。具有長期負(fù)債性質(zhì)的應(yīng)付債券在2012年才初次出現(xiàn)，長期借款的比例也一直處于極低狀況，說明企業(yè)缺乏長期穩(wěn)定的資金來源，大部分公司甚至長期存在“零長期負(fù)債”的現(xiàn)象，這與我國不完善的市場體制是由緊密關(guān)系的。三、融資效率分析本文通過對(duì)創(chuàng)業(yè)板公司的盈利能力、償債能力、營運(yùn)能力的考察，比較其變化趨勢，旨在從融

8、資效率的角度進(jìn)一步探討創(chuàng)業(yè)板公司目前融資現(xiàn)狀的成因以及背后存在的問題，為提高公司的資源配置率提出有利對(duì)策。8表52010-2013年樣本公司的能力指標(biāo)