自由現(xiàn)金流計(jì)算2

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1、上市公司自由現(xiàn)金流量的計(jì)算作者：羅云1自由現(xiàn)金流量總論?§1.1自由現(xiàn)金流量的提出?自由現(xiàn)金流量（FreeCashFlow,FCF）最早是由美國(guó)西北大學(xué)拉巴波特（AlfredRappaport）、哈佛大學(xué)詹森（MichaelJensen）等學(xué)者于20世紀(jì)80年代提出的一個(gè)全新的概念。如今它在西方公司價(jià)值評(píng)估中得到了非常廣泛的應(yīng)用。簡(jiǎn)單地講，自由現(xiàn)金流量就是企業(yè)產(chǎn)生的在滿足了再投資需要之后剩余的現(xiàn)金流量。這部分現(xiàn)金流量是在不影響公司持續(xù)發(fā)展的前提下可供分配給企業(yè)資本供應(yīng)者的最大現(xiàn)金額。為自由現(xiàn)金流量概念的提出開思想先河的是美國(guó)學(xué)者莫迪格利尼（FrancoM

2、odigliani）和米勒（MertorMiller）。他們（1958）提出的關(guān)于資本結(jié)構(gòu)的MM理論重新詮釋了企業(yè)目標(biāo)是價(jià)值最大化，并非新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)所述的“利潤(rùn)最大化”。他們（1961）還首次闡述了公司價(jià)值和其他資產(chǎn)價(jià)值一樣也取決于其未來產(chǎn)生的現(xiàn)金流量的思想，并通過建立米勒——莫迪格利尼公司實(shí)體價(jià)值評(píng)估公式對(duì)公司整體價(jià)值（BusinessValuation）進(jìn)行評(píng)估。受益于他們的思想，西北大學(xué)的拉巴波特教授（1986）構(gòu)建了拉巴波特價(jià)值評(píng)估模型（RappaportModel），并通過創(chuàng)辦ALCAR公司將其價(jià)值評(píng)估理論付諸于實(shí)際應(yīng)用。在其模型中，拉巴波特確

3、立了五個(gè)決定公司價(jià)值的重要價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素：銷售和銷售增長(zhǎng)率；邊際營(yíng)業(yè)利潤(rùn)；新增固定資產(chǎn)投資；新增營(yíng)運(yùn)資本；資本成本。并通過這些價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素而對(duì)公司現(xiàn)金流入和流出進(jìn)行預(yù)測(cè)?，F(xiàn)金流入來自于企業(yè)的經(jīng)營(yíng)，是稅后現(xiàn)金流量，但是在支付融資借款利息之前（即不扣減利息費(fèi)用）。現(xiàn)金流出是因?yàn)樵黾恿斯潭ㄙY產(chǎn)和營(yíng)運(yùn)資本投資。在扣除現(xiàn)金流出后的稅后現(xiàn)金流量?jī)糁当环Q之為公司自由現(xiàn)金流量。然后通過對(duì)未來自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)得出目標(biāo)公司價(jià)值。詹森教授（1986）則是提出了自由現(xiàn)金流量理論(FreeCashFlowTheory)，用來研究公司代理成本（AgencyCost）的問題。在其理論中

4、，自由現(xiàn)金流量定義為企業(yè)在“滿足所有以相關(guān)的資金成本折現(xiàn)的凈現(xiàn)值為正的所有項(xiàng)目所需資金后剩余的現(xiàn)金流量”。他認(rèn)為“從效率的角度看，這些資金應(yīng)回報(bào)給股東，比如增加分紅或購(gòu)回股份”而不是留存起來。但這種情況很少見。詹森指出，企業(yè)管理當(dāng)局之所以保留現(xiàn)金而不分發(fā)給股東，在某種程度上是因?yàn)楝F(xiàn)金儲(chǔ)備增加了他們面對(duì)資本市場(chǎng)的自主性，擴(kuò)大了他們所管理的公司的規(guī)?！?yàn)檎缭S多研究表明的“與管理人員的薪金更加密切地聯(lián)系在一起的是公司的規(guī)模的擴(kuò)大而不是公司價(jià)值的增加”。企業(yè)管理當(dāng)局可能出于自身利益等方面的考慮，采取的企業(yè)行為會(huì)背離股東的利益，這種利益損失即為代理成本。科普

5、蘭（TomCopeland）教授(1990)（麥肯錫公司（McKinsey&Company,Inc.）的資深領(lǐng)導(dǎo)人之一）更是比較詳盡地闡述了自由現(xiàn)金流量的計(jì)算方法：“自由現(xiàn)金流量等于企業(yè)的稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（即將公司不包括利息收支的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)扣除實(shí)付所得稅稅金之后的數(shù)額）加上折舊及攤銷等非現(xiàn)金支出，再減去營(yíng)運(yùn)資本的追加和物業(yè)廠房設(shè)備及其他資產(chǎn)方面的投資。它是公司所產(chǎn)生的稅后現(xiàn)金流量總額，可以提供給公司資本的所有供應(yīng)者，包括債權(quán)人和股東?！弊杂涩F(xiàn)金流量=（稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)+折舊及攤銷）-（資本支出+營(yíng)運(yùn)資本增加）（1.3）康納爾(BradfordCornell)教

6、授（1993）（美國(guó)FinEcon咨詢公司的創(chuàng)立者兼總裁）對(duì)自由現(xiàn)金流量的定義與之類似：“投資者的利益（自由現(xiàn)金流量）是由公司所創(chuàng)造的現(xiàn)金流入量減去公司所有的支出，包括在工廠、設(shè)備以及營(yíng)運(yùn)資本上的投資等，所形成的凈現(xiàn)金流量。這些現(xiàn)金流量是可以分配給投資者的?！弊杂涩F(xiàn)金流量=（營(yíng)業(yè)利潤(rùn)+股利收入+利息收入）×（1-所得稅率）+遞延所得稅增加+折舊-資本支出-營(yíng)運(yùn)資本增加（1.4）達(dá)姆達(dá)蘭（AswathDamodaran）教授（1996）對(duì)自由現(xiàn)金流量的定義也是參照了科普蘭的觀點(diǎn)：自由現(xiàn)金流量=息稅前利潤(rùn)×（1-所得稅率）+折舊-資本支出-營(yíng)運(yùn)資本增加（1.

7、5）達(dá)姆達(dá)蘭教授還提出了股權(quán)自由現(xiàn)金流量的概念——股權(quán)資本自由現(xiàn)金流量就是在扣除經(jīng)營(yíng)費(fèi)用、本息償還和為保持預(yù)定現(xiàn)金流量增長(zhǎng)率所需的資本支出、增加的營(yíng)運(yùn)資本支出之后的現(xiàn)金流量。而自由現(xiàn)金流量是公司所有權(quán)利要求者，包括普通股股東、優(yōu)先股股東（享有股東權(quán)益和債權(quán)人權(quán)益的一種折中形式）和債權(quán)人的現(xiàn)金流量總和。股權(quán)自由現(xiàn)金流量=（營(yíng)業(yè)利潤(rùn)+股利收入+利息收入-利息支出）×（1-所得稅率）+遞延所得稅增加+折舊-資本支出-營(yíng)運(yùn)資本增加-優(yōu)先股股利+新發(fā)行債務(wù)-償還本金（1.6）=經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量-資本支出-優(yōu)先股股利+新發(fā)行債務(wù)-償還本金（1.7）自由現(xiàn)金流量=股

8、權(quán)自由現(xiàn)金流量+債權(quán)自由現(xiàn)金流量（1.8）漢克爾（K.S.Hackel）（199