報喜鳥（002154.SZ）.doc

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1、報喜鳥（002154.SZ）2009年11月23日公司深度研究紡織行業(yè)精耕細作穩(wěn)健發(fā)展推薦維持評級投資要點：合理價值：27元lSAINTANGELO作為傳統(tǒng)主業(yè)，是報喜鳥最主要利潤來源。和傳統(tǒng)正裝企業(yè)不同，報喜鳥發(fā)展模式類似于PORTS和VICUTU，精耕細作，致力于“強化品牌形象，提升客戶忠誠度”，為產(chǎn)品價格提升打開空間。憑借渠道外延式擴張、提價（每年6%）帶來單店內(nèi)生增長，在可預(yù)見3-5年，收入復(fù)合增長率在20%+，凈利潤在25%+。lSANGELO定位于時尚休閑，是報喜鳥開拓的子品牌?；趯υ摷毞质袌龅目春茫腊罘?、雅戈爾、七匹狼均在2008、2

2、009年進入這一市場。我們認為，加盟商渠道數(shù)量是檢驗該品牌被市場接受度最好指標，達到200家以上，有望實現(xiàn)盈虧平衡；如果2011年達到400家以上，才能夠為報喜鳥整體業(yè)績高增長提供想象空間。l寶鳥主業(yè)為職業(yè)服團購，是報喜鳥第二大利潤來源。隨著現(xiàn)代企業(yè)制度建立健全，企業(yè)形象重視程度不斷提升，職業(yè)服市場的繁榮仍將得以持續(xù)?；趯?010年經(jīng)濟形勢好轉(zhuǎn)，以及公司在量體等方面改進空間，我們判斷2010將會超越2008年水平，收入達到4.5億。l維持“推薦”評級。預(yù)計2009/2010/2011年EPS分別為0.66/0.90/1.14元，建議投資者采取長期持有戰(zhàn)

3、略，以分享中國品牌服裝成長、及報喜鳥由小到大的價值。此次增發(fā)價19.96元，對應(yīng)PE分別為30/22.2/17.5倍，建議投資者積極參與，維持“推薦”投資評級。主要財務(wù)指標　2006A2007A2008A2009E2010E2011E營業(yè)收入(百萬元)344.9468.5937.91,124.41,452.81,753.2收入增長率12.00%35.82%100.22%19.88%29.21%20.68%EBITDA59.7111.2208.7273.0353.2440.9凈利潤（百萬元）42.282.9122.9190.0260.7329.1攤薄EPS

4、(元)0.150.290.420.660.901.14PE150.276.451.533.324.319.2EV/EBITDA(X)25.116.920.019.814.911.4PB34.9811.799.553.843.322.83ROIC19.9%14.1%15.4%11.4%13.2%14.6%總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率1.240.870.940.670.630.65資料來源：中國銀河證券研究所分析師馬莉*：mali_yj@chinastock.com.cn(：（8610）66568489市場數(shù)據(jù)時間2009.11.20A股收盤價(元)21.86A股一年內(nèi)最高

5、價(元)22.79A股一年內(nèi)最低價(元)11.66上證指數(shù)3308市凈率3.84總股本（萬股）24960實際流通A股（萬股）6240限售的流通A股（萬股）18720流通A股市值(億元)13.64相對滬深300表現(xiàn)圖資料來源：中國銀河證券研究所相關(guān)研究報喜鳥：公開增發(fā)獲證監(jiān)會核準2009.11.19報喜鳥：毛利率提升，所得稅率下調(diào)驅(qū)動業(yè)績超預(yù)期2009.10.27投資概要驅(qū)動因素、關(guān)鍵假設(shè)及主要預(yù)測：SAINTANGELO是報喜鳥最主要業(yè)績來源，凈利潤占比接近90%。驅(qū)動其業(yè)績增長因素來自于兩方面：渠道外延式擴張、提價帶來的單店內(nèi)生增長和毛利率提升。我們假

6、定在經(jīng)歷前期渠道內(nèi)部整合后，每年以100家速度擴張，每年產(chǎn)品價格提升幅度為6%。在此假定下，2009-2011年該業(yè)務(wù)收入分別為7.12/8.6/10.5億元，毛利率分別為50.5%、52%、53.5%。寶鳥是報喜鳥第二大業(yè)績來源，凈利潤占比接近15%?；趯?010年經(jīng)濟形勢好轉(zhuǎn)、以及公司在量體等方面改進的判斷，我們假定2010、2011年均實現(xiàn)銷售額4.5億，銷售凈利潤率達到2008年水平，即凈利潤為3825萬元。SANGELO是報喜鳥正在大力拓展的新興業(yè)務(wù)，我們估計2009年仍虧損800萬左右。經(jīng)營思路符合時尚休閑本質(zhì)的情況下，在可預(yù)見的3-5年內(nèi)

7、，渠道擴張是該項業(yè)務(wù)發(fā)展根本驅(qū)動力。我們假定2009-2011年渠道數(shù)量分別為100/200/300家；假定單店69萬提貨額，逐年收入分別為0.5、1.0、1.7億元。我們與市場不同的觀點：本文詳盡的分析了SAINTANGELO、SANGELO、寶鳥各項業(yè)務(wù)目前發(fā)展思路和各自細分行業(yè)發(fā)展情況。我們認為，SAINTANGELO與傳統(tǒng)的西服企業(yè)不同，模式類似于“PORTS”和“VICUTU”，即在“強化品牌形象”基礎(chǔ)上，提升客戶忠誠度，從而為提價提供可能，“內(nèi)生增長+穩(wěn)健的外延式擴張”是未來一段時間該品牌發(fā)展直接驅(qū)動力。對于SANGELO，我們認為加盟商渠道

8、數(shù)量開設(shè)進度是檢驗該品牌運作情況的最好指標。公司估值與投資建議：我們認為報喜鳥屬