我國新股發(fā)行體制改革研究

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1、我國新股發(fā)行體制改革研究[摘要]證監(jiān)會出臺的《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見》,標(biāo)志著最新一輪的新股發(fā)行體制改革的開始。新股發(fā)行體制是我國證券市場的基礎(chǔ)制度,每一輪改革對證券市場的發(fā)展有很重大的影響,已成為我國廣為關(guān)注的問題。文章從我國新股發(fā)行體制改革歷程入手,指出了我國新股發(fā)行體制改革中存在的問題并進(jìn)行了成因分析。在此基礎(chǔ)上,針對出現(xiàn)的問題提出了相關(guān)對策建議,全面推進(jìn)新股發(fā)行體制改革,營造公正透明的市場環(huán)境,促進(jìn)我國資本市場健康有序發(fā)展。[關(guān)鍵詞]新股發(fā)行體制改革;IPO;注冊制[D0l]10.13939/j.cnki.zgsc.2016.29.070新股發(fā)行體制改革

2、已成為最近幾年資本市場創(chuàng)新與改革的重點(diǎn)任務(wù),2013年LL月出臺了《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見》,標(biāo)志著最新一輪的新股發(fā)行體制改革的開始,這是逐步推進(jìn)股票發(fā)行從核準(zhǔn)制向注冊制過渡的重要步驟。自我國推進(jìn)新股發(fā)行體制改革以來,已取得顯著的成效,規(guī)范了IPO過程,促進(jìn)了我國證券市場的發(fā)展,但I(xiàn)PO仍存在一系列問題,如IPO“三高”現(xiàn)象、發(fā)行機(jī)制中透明度不高、保薦機(jī)構(gòu)失信以及新股破發(fā)頻繁等,阻礙了我國資本市場的健康運(yùn)行發(fā)展。因此,如何進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革,已成為我國廣為關(guān)注和討論的問題。1我國新股發(fā)行體制的改革概述新股發(fā)行,泛指股份有限公司在正式成立之后,為增加公司注

3、冊資本而再次募集發(fā)行股份的行為O在我國目前的資本市場語境中,新股發(fā)行制度則特指對于股份公司“首次公開發(fā)行股票并上市”情形下,關(guān)于新股發(fā)行審核、定價(jià)、信息披露等一系列制度性安排。1.1新股發(fā)行審核模式我國IPO審核制度大致可分為四個(gè)階段:2000年之前的審批制,2001—2004年實(shí)行核準(zhǔn)制,2004—2008年實(shí)行保薦人制,之后推動(dòng)核準(zhǔn)制向注冊制轉(zhuǎn)換。核準(zhǔn)制與注冊制是兩種從立法理念到審核方式都完全不同的發(fā)審制度模式。核準(zhǔn)制,強(qiáng)調(diào)的是實(shí)質(zhì)性審核,指在證券發(fā)行人申請發(fā)行證券時(shí),不僅要符合公司法與證券法相關(guān)的規(guī)定,且須經(jīng)證券監(jiān)管部門實(shí)質(zhì)性審核批準(zhǔn)。注冊制,強(qiáng)調(diào)的是形式性審核,本質(zhì)上

4、是市場化發(fā)行證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)的職責(zé)是對申報(bào)文件的真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性和及時(shí)性做合規(guī)性的形式審查,而不負(fù)責(zé)審核公司的質(zhì)量。兩者之間的利弊比較如下表所示。1.2我國新股發(fā)行體制改革的演變我國的新股發(fā)行制度隨著市場的不斷發(fā)展和法制體系的逐步完善,而不斷向市場化方向邁進(jìn)。新一輪的新股發(fā)行制度改革更強(qiáng)調(diào)市場約束,重視中小投資者意愿,積極促進(jìn)長期理性投資,進(jìn)一步提高了新股定價(jià)的市場化程度,增強(qiáng)了投資者防范一級市場投資風(fēng)險(xiǎn)的意識。在過去的這幾年里,新股發(fā)行制度已經(jīng)歷經(jīng)四輪逐步完善和深化的改革。我國新股發(fā)行制度逐漸向市場化、法制化的方向演進(jìn),新股發(fā)行體制也逐漸由核準(zhǔn)制向注冊制轉(zhuǎn)變。2013年1

5、1月的《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見》標(biāo)志著最新一輪的新股發(fā)行體制改革的開始。第四次新股發(fā)行體制相較于前三次改革受到更廣泛的市場期望與關(guān)注,因?yàn)檫@次改革被認(rèn)為是新股發(fā)行制度向注冊制的一個(gè)過渡。這也意味著此輪改革的市場化程度以及改革措施全面化的程度都很高,對市場參與各方的行為自律提出了相當(dāng)高的要求。此輪改革的廣度與深度是前三次改革不能比擬的,伴隨著改革的推進(jìn),我國新股發(fā)行過程中市場化程度逐漸加深,行政色彩逐漸減弱,新股發(fā)行注冊制的框架也越發(fā)清晰。2我國新股發(fā)行體制改革出現(xiàn)的問題在新股發(fā)行制度改革中,仍出現(xiàn)一些令人困擾的問題,如發(fā)行機(jī)制中透明度不高、詢價(jià)對象報(bào)價(jià)整體偏高、

6、上市公司超募資金、保薦機(jī)構(gòu)失信、新股發(fā)行市盈率過高以及新股破發(fā)頻繁等。2.1IPO“三高”現(xiàn)象IPO(首次公開發(fā)行)“三高”現(xiàn)象是指高發(fā)行價(jià)、高市盈率和高超募資金。IPO企業(yè)和保薦機(jī)構(gòu)出于募集資金和獲取服務(wù)費(fèi)的目的,合力盡心打造新股,以求高價(jià)售賣新股,新股發(fā)行價(jià)往往高于其內(nèi)在價(jià)值。IPO高超募資金由高發(fā)行價(jià)決定,因?yàn)槟技Y金取決于兩個(gè)變量:發(fā)行股數(shù)和價(jià)格。在預(yù)期發(fā)行數(shù)量不變時(shí),高發(fā)價(jià)直接導(dǎo)致高資金超募。“三高”的危害顯而易見,是名副其實(shí)的市場毒瘤。首先,IPO“三高”從最基礎(chǔ)的層次上扭曲了市場結(jié)構(gòu),造成一級市場的虛假繁榮、催生了一級市場的大泡沫;其次,IPO“三高”造成了資源

7、的嚴(yán)重浪費(fèi);再者,發(fā)行股票意味著巨額利益,導(dǎo)致企業(yè)哄搶上市,包裝基本面,粉飾業(yè)績,毒化社會風(fēng)氣,助長財(cái)務(wù)造假和違法違規(guī)行為,破壞市場秩序的有效運(yùn)行。2.2“過度包裝、虛假披露”損害投資者利益企業(yè)上市后經(jīng)營業(yè)績迅速變臉,該現(xiàn)象的本質(zhì)正是由于核準(zhǔn)制下我國證券市場上市資格的稀缺性與企業(yè)通過上市取得“一夜暴富”機(jī)會之間的矛盾。擬上市公司為取得寶貴的上市資格,不擇手段,粉飾公司業(yè)績,甚至還聯(lián)合發(fā)行承銷商.市場中介機(jī)構(gòu)等外部人,對公司經(jīng)營狀況造假,通過“欺詐發(fā)行”的方式盡可能降低無法通過發(fā)審會的風(fēng)險(xiǎn),催生權(quán)力“尋租

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