復(fù)蘇向縱深推進，全面補庫或在一個季度后開啟.docx

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1、目錄一、國君經(jīng)濟領(lǐng)先指數(shù)：經(jīng)濟動能繼續(xù)沖高，復(fù)蘇正向縱深發(fā)展31.1.短期領(lǐng)先指數(shù)續(xù)升，長期企穩(wěn)，經(jīng)濟復(fù)蘇向縱深發(fā)展31.2.多數(shù)指標(biāo)翻紅，分化減輕，冷熱漸均31.3.出口韌性強，新經(jīng)濟動能強勢回暖4二、行業(yè)層面：整體微調(diào)，16個行業(yè)景氣改善，占比41%52.1.整體行業(yè)景氣度：指數(shù)小幅回調(diào)52.2.分行業(yè)景氣度：39個行業(yè)中，16個行業(yè)（占比41%）景氣在7月好于二季度6三、產(chǎn)業(yè)鏈景氣傳導(dǎo)：建筑、食品飲料、汽車、部分出口鏈條均改善7四、行業(yè)景氣傳導(dǎo)展望：全面補庫存何時啟動？114.1.整體庫存：處歷史水位45%處，仍在被動去化中,預(yù)計全面補庫在一個季度后114.2.

2、結(jié)構(gòu)上：各行業(yè)庫存水位不均，景氣度改善的鏈條領(lǐng)勢開啟補庫.124.3.微觀上：各行業(yè)庫存邊際變化和宏觀庫存相互印證154.4.需求和貿(mào)易共振下，后續(xù)我們需要關(guān)注兩類行業(yè)16一、國君經(jīng)濟領(lǐng)先指數(shù)：經(jīng)濟動能繼續(xù)沖高，復(fù)蘇正向縱深發(fā)展1.1.短期領(lǐng)先指數(shù)續(xù)升，長期企穩(wěn)，經(jīng)濟復(fù)蘇向縱深發(fā)展領(lǐng)先指數(shù)7月短期領(lǐng)先指數(shù)繼續(xù)沖高，并維持加速態(tài)勢；長期領(lǐng)先指數(shù)7月已企穩(wěn)，6月微調(diào)主因洪汛等短期干擾。后續(xù)，經(jīng)濟短期上修動力仍相對強，10月后復(fù)蘇速度或有所趨緩，但全年復(fù)蘇V型形態(tài)并不改變（圖1）。ü綜合來看，短期動能已然恢復(fù)至2019年四季度高點，并且復(fù)蘇節(jié)奏仍在加速，有望沖破2013年以

3、來的歷史高點；長期動能也遠(yuǎn)好于2019年四季度。ü短期領(lǐng)先指數(shù)顯示，經(jīng)濟正自下而上回暖，未來兩個月動能將保持強勁，各項指標(biāo)全部轉(zhuǎn)正。下游家電中的空調(diào)、中游原材料中的鋼材、乙烯、玻璃以及PMI數(shù)據(jù)增速進一步擴大，空調(diào)增速雖略有回調(diào)，但仍維持較高增速。ü長期領(lǐng)先指數(shù)6-7月小幅回調(diào)主因有三：1）地產(chǎn)銷售邊際增速放緩；2）貨幣政策常態(tài)化，信貸拉動作用趨弱；3）6-7月工業(yè)品（水泥）、中游設(shè)備（挖掘機）受洪汛短期擾動。預(yù)計8月后，隨著短期干擾因素消退，長期領(lǐng)先指數(shù)也有望企穩(wěn)回升。1.2.多數(shù)指標(biāo)翻紅，分化減輕，冷熱漸均同步指數(shù)和熱力圖同步擴散指數(shù)短暫小幅回調(diào)，熱力圖多項指標(biāo)翻

4、紅，分化減輕，冷熱漸均。同步擴散指數(shù)是計算每期，邊際變好（即同比增速加快或降幅收窄）的指標(biāo)個數(shù)占總體觀測指標(biāo)個數(shù)的比。圖2、圖3顯示，汽車、冰箱、鋼材、金屬切割器、有色等均保持較高增速；玻璃、乙烯、純堿、發(fā)電耗煤、塔吊利用率也逐級改善，未來提升空間仍較大。圖1：短期領(lǐng)先指數(shù)再沖高，長期領(lǐng)先指數(shù)企穩(wěn)圖2：同步擴散指數(shù)略有回調(diào)資料來源：Wind，圖3：同步指標(biāo)成分?jǐn)?shù)據(jù)熱力圖資料來源：Wind，1.1.出口韌性強，新經(jīng)濟動能強勢回暖7月新經(jīng)濟動能指數(shù)一反5-6月份下行態(tài)勢，逆勢重回上行通道（圖4），主要受益于出口的強勁。新經(jīng)濟動能與出口走勢關(guān)聯(lián)度較大，尤其是新制造對于出口的

5、反應(yīng)最為敏感。我們在5月21日的“新經(jīng)濟，揭開中國經(jīng)濟新篇章”報告中，發(fā)現(xiàn)出口增加1%意味著新經(jīng)濟制造的生產(chǎn)提升0.52%。7月EPMI的回升同樣印證這一觀點，中國戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（EmergingIndustriesPMI）說明的是“科技”的景氣程度。該指數(shù)在7-8月重新回歸上行通道（圖5）。這可能是因為7月以來，國外疫情雖長尾、厚尾風(fēng)險嚴(yán)峻，但需求漸起，如美國正在被動去庫階段，而我國經(jīng)濟復(fù)蘇最快，我國新制造消費品出口滿足了外部需求。圖4：7月新經(jīng)濟動能強勢回暖圖5：7-8月EPMI重回上升通道點101100999897969594939291908988

6、878685%點3075706520605510504504035-103025-202015102015-082015-112016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-08-30新經(jīng)濟指數(shù)工業(yè)增加值:同比增速(右)資料來源：Wind，EPMI:產(chǎn)品訂貨EPMIEPMI:進口二、行業(yè)層面：整體微調(diào)，16個行業(yè)景氣改善，占比41%我們利用工業(yè)體系各個行

7、業(yè)工業(yè)增加值和價格的變動，量化建立行業(yè)層面的景氣度跟蹤指標(biāo)，該序列能領(lǐng)先庫存（產(chǎn)成品存貨增速）和企業(yè)營業(yè)收入的變動。2.1.整體行業(yè)景氣度：指數(shù)小幅回調(diào)7月的整體景氣小幅回調(diào)，整體節(jié)奏有所趨緩（圖6）。圖6：國泰君安整體景氣指數(shù)小幅回調(diào)%點25.0-520.0-1015.0-1510.0-205.0-250.0-30-5.0-35-10.0-40-15.0-452014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-