對(duì)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板ipo抑價(jià)影響因素的實(shí)證分析

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1、對(duì)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板IPO抑價(jià)影響因素的實(shí)證分析-1-對(duì)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板IPO抑價(jià)影響因素的實(shí)證分析1摘要：本文以2009年10月30日在深證交易所創(chuàng)業(yè)板上市的28家公司作為測(cè)試樣本，從信息不對(duì)稱假說、信號(hào)傳遞假說和投機(jī)泡沫假說三個(gè)方面對(duì)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板IPO的抑價(jià)現(xiàn)象進(jìn)行的經(jīng)驗(yàn)研究表明：我國(guó)創(chuàng)業(yè)板IPO抑價(jià)主要是由于市場(chǎng)投機(jī)引起的，投資者并沒有建立起“價(jià)值投資”的觀念，對(duì)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)沒有引起足夠重視。關(guān)鍵詞：創(chuàng)業(yè)板公司；IPO抑價(jià)；影響因素1.引言我國(guó)醞釀了十年的創(chuàng)業(yè)板終于在2009年10月30日開盤上市，交易首日便出現(xiàn)了全部28支股票因漲幅過大而集體停牌的超高IPO抑價(jià)①“

2、癥狀”。創(chuàng)業(yè)板是我國(guó)資本市場(chǎng)體系的重要組成部分，是解決中小型高科技企業(yè)融資瓶頸問題的重要直接融資渠道。創(chuàng)業(yè)板超高的IPO抑價(jià)及其導(dǎo)致的不正常超額收益加大了投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)，不利于投資者的可持續(xù)投資和創(chuàng)業(yè)板資源的有效配置，不利于創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的又好又快持續(xù)健康發(fā)展。本文將以相關(guān)IPO抑價(jià)理論為基礎(chǔ)，探討導(dǎo)致我國(guó)創(chuàng)業(yè)板IPO抑價(jià)的影響因素，為抑制我國(guó)創(chuàng)業(yè)板IPO高抑價(jià)提供經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。2.研究假設(shè)、變量與樣本選取2.1研究假設(shè)的提出IPO抑價(jià)一直是一個(gè)困擾理論界與實(shí)務(wù)界的問題，被稱作證券市場(chǎng)的一個(gè)“謎”。西方學(xué)者關(guān)于抑價(jià)的產(chǎn)生有多種理論解釋，比較有代表性的包括“基于委托代理的抑

3、價(jià)理論”（BaronDavid,1982）[1]、“基于信息不對(duì)稱的抑價(jià)理論”（RockKevin,1986）[2]以及“基于信息傳遞的抑價(jià)理論”（CarterRichard等,1990）[3]等。而且，西方學(xué)者對(duì)影響抑價(jià)的具體因素做了許多實(shí)證研究。MaryAnnReside等（1994）[4]認(rèn)為對(duì)個(gè)人普通收入與資本收入征收所得稅的稅率差異可能是造成IPO抑價(jià)的原因之一。DouglasA.Hensler（1995）[5]認(rèn)為企業(yè)采取IPO抑價(jià)戰(zhàn)略的動(dòng)機(jī)是要回避外部投資者的訴訟威脅。CarolaSchenone（2004）[6]認(rèn)為在上市之前如果發(fā)行人跟承銷商存在業(yè)

4、務(wù)關(guān)系，那么IPO的抑價(jià)程度則會(huì)相對(duì)較高。SusanM.Albring等（2007）[7]認(rèn)為對(duì)會(huì)計(jì)師事務(wù)所的選擇也會(huì)影響到IPO抑價(jià)，會(huì)計(jì)師事務(wù)所的聲譽(yù)越好，IPO的抑價(jià)程度越低。我國(guó)學(xué)者對(duì)于A股IPO抑價(jià)也有研究，謝升峰等（2003）[8]認(rèn)為IPO抑價(jià)一方面是為了克服“勝利者詛咒”（winner’scurse），一方面也體現(xiàn)了一種“檸檬效應(yīng)”。朱南等（2004）[9]認(rèn)為IPO抑價(jià)可以從股份發(fā)行和新股上市兩個(gè)方面來研究，但是我國(guó)IPO抑價(jià)問題主要存在于新股上市這一方面。曹鳳岐等（2006）[10]對(duì)此則持相反意見，他們認(rèn)為從總體來看我國(guó)股票IPO發(fā)行價(jià)格相比市

5、場(chǎng)價(jià)格更能反映公司的內(nèi)在價(jià)值，造成IP0抑價(jià)程度過高的主要原因是二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格虛高。趙鐵成等(2006)[11]1本課題得到教育部人文社科研究項(xiàng)目（08JA790040）、教育部博士點(diǎn)專項(xiàng)基金項(xiàng)目（20060532028）、湖南省自科基金（05JJ3013）、湖南大學(xué)SIT重點(diǎn)項(xiàng)目（2009153）資助。①IPO抑價(jià)是指首次公開發(fā)行公司股票（initialpublicofferings）的上市初期市場(chǎng)交易價(jià)格高于其發(fā)行價(jià)格的差額。-2-提出中國(guó)IPO抑價(jià)應(yīng)該從一級(jí)市場(chǎng)供求失衡、二級(jí)市場(chǎng)投機(jī)氛圍嚴(yán)重以及股權(quán)分置這幾個(gè)方面來研究?？紤]到我國(guó)創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的實(shí)際情況，本文以相關(guān)

6、IPO抑價(jià)的信息不對(duì)稱假說、信號(hào)傳遞假說和投機(jī)泡沫假說理論為基礎(chǔ)，提出十條相應(yīng)的研究假設(shè)，對(duì)導(dǎo)致我國(guó)創(chuàng)業(yè)板IPO抑價(jià)的影響因素進(jìn)行探討。(1)信息不對(duì)稱假說與新股抑價(jià)率的關(guān)系假設(shè)一：新股的發(fā)行規(guī)模與新股抑價(jià)率成反比信息不對(duì)稱假說是指在新股發(fā)行過程中，發(fā)行人、承銷商和投資者之間存在著信息不對(duì)稱的現(xiàn)象，IPO抑價(jià)是對(duì)信息不對(duì)稱的補(bǔ)償，一旦信息不對(duì)稱的情況消失，IPO抑價(jià)現(xiàn)象也會(huì)隨之消失[12]。發(fā)行規(guī)模是指發(fā)行價(jià)格與發(fā)行數(shù)量的乘積，發(fā)行規(guī)模較大的公司不僅會(huì)受到投資者更多的關(guān)注，投資機(jī)構(gòu)也會(huì)對(duì)之進(jìn)行更深入的研究，因此信息不對(duì)稱性將得到改善，新股抑價(jià)率會(huì)降低。假設(shè)二：新股的

7、發(fā)行價(jià)格與新股抑價(jià)率成反比RockKevin(1986)[1]基于信息不對(duì)稱假設(shè)提出了勝利者詛咒假說（winner’scurse），該假說指出投資者應(yīng)區(qū)分為擁有信息的投資者和缺少信息的投資者，擁有信息的投資者對(duì)于有投資價(jià)值的新股會(huì)踴躍申購(gòu)，使得缺少信息的投資者被排擠在外，為了保證缺少信息的投資者的投資利益以吸引這部分的投資者，新股發(fā)行價(jià)格的往往低于其實(shí)際價(jià)值。(2)信號(hào)傳遞假說與新股抑價(jià)率的關(guān)系假設(shè)三：資產(chǎn)負(fù)債率與新股抑價(jià)率成反比假設(shè)四：每股收益與新股抑價(jià)率成正比假設(shè)五：總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與新股抑價(jià)率成正比假設(shè)六：營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率與新股抑價(jià)成正比信號(hào)傳遞假說認(rèn)為新股抑價(jià)