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1、A股新股上市首日超額收益的影響因素分析[摘要]IPO抑價發(fā)行是目前國內(nèi)外資本市場領(lǐng)域研究的重點之一，而我國證券市場新股上市超額收益率過高的現(xiàn)象較為嚴重。以2008年1月1日至2008年7月31日之間我國滬深兩市上市的A股股票為樣本，以上市時公司公布的財務(wù)數(shù)據(jù)和上市當日證券市場的基本情況為數(shù)據(jù)來源，運用多元線性回歸分析法，對這些新上市公司上市首日超額收益的多種影響因素進行分析，并做出實證檢驗。結(jié)果表明：我國IPO發(fā)行抑價(新股上市首日超額收益)主要與市場指數(shù)、籌資規(guī)模、發(fā)行價以及首日換手率有關(guān)，與流通股比例并無太大關(guān)系。對此，應(yīng)合理靜J定發(fā)行價，嘗試擺脫市盈率的定價模式，結(jié)合公司的成長性和
2、盈利能力來進行定價，以滿足投資者不同投資偏好的需求，從而降低首日抑價水平；預(yù)防證券市場過熱，引導(dǎo)投資者理性看待新股上市?！ 關(guān)鍵詞]IPO，IPO抑價；超額收益；影響因素 一、引言 新股上市超額收益，或稱股票發(fā)行抑價，即新股發(fā)行定價低于新股的市場價值，表現(xiàn)為新股發(fā)行價格明顯低于新股上市首日收盤價格，上市首日就能獲得顯著的超額回報。新股的抑價發(fā)行是世界各國股票市場上普遍存在的一個突出現(xiàn)象，而中國證券市場新股上市超額收益率之高更是居于世界前列，IPO抑價率基本上維持在100％以上?！∈袌龌陌l(fā)行制度下，新股發(fā)行的定價過程是發(fā)行企業(yè)、承銷商和投資者之間多次談判的結(jié)果。一個有效的I
3、PO市場是不應(yīng)該存在超常收益率的。但是，在一些發(fā)行市場化的市場中，盡管承銷商通過努力平衡對發(fā)行股票的供給和需求來得到最佳發(fā)行價格，但首日收益率仍然顯著為正，即存在著顯著的新股發(fā)行抑價現(xiàn)象。因此，在這種背景下，對新股上市首日超額收益現(xiàn)象的影響因素研究，有助于了解股票價格的決定因素與變化機理，并對促進我國新股發(fā)行制度與定價的改革，合理而充分發(fā)揮股票的資源配置功能具有積極的現(xiàn)實意義?！ 《?、文獻綜述 對IPO抑價或上市首日超額收益的分析，國內(nèi)外學(xué)者大多從兩個角度進行研究：新股發(fā)行定價偏低和二級市場首日交易價格偏高?！ ?一)該現(xiàn)象研究早期，學(xué)者們更注重發(fā)行價偏低的問題?！ P
4、O抑價問題的研究早期，學(xué)者們大多相信股票二級市場是有效市場，市場對股票的定價是合理的，因此將注意力主要集中在發(fā)行定價偏低的問題上。Rock(1986)提出勝利者詛咒假說，他認為發(fā)行者故意壓低他們的發(fā)行價，以此來吸引未知情投資者參與到他們的首次發(fā)行中。Brellnan和Franks(1995)提出所有權(quán)分散假說，即低價發(fā)行可以使得更多的投資者共同參于投資，從而維護公司控股股東或管理層對公司的控制權(quán)。這些假說的共性都是探討造成新股發(fā)行定價偏低的原因，而發(fā)行定價偏低是在面臨微觀不確定性和信息不對稱下的一種均衡結(jié)果?！ ?二)該現(xiàn)象研究后期，學(xué)者們更注重新股上市后交易價格偏高?！ egad
5、eesh、Weinstein和Welch(1993)認為，新股上市后的收益率高反映了市場對發(fā)行公司投資價值的認可程度高，以便發(fā)行公司進行下一步的籌資。王晉斌(1997)分析認為風(fēng)險、股利、發(fā)行規(guī)模、公司規(guī)模、宏觀經(jīng)濟景氣(用股票市場指數(shù)衡量)、中簽率以及承銷方式等與新股申購的超額收益率沒有顯著相關(guān)的關(guān)系。段進東、陳海明(2004)從信息效率的角度出發(fā)，采用因子分析法，發(fā)現(xiàn)公司規(guī)模越大，發(fā)行抑價程度越高；公司業(yè)績越好，新股發(fā)行抑價越低?！ ≡谖覈善笔袌鰪陌l(fā)展的初期到逐步發(fā)展成熟的過程中以往學(xué)者在不同時期、從不同方面論述了影響我國IPO首日抑價的因素，對我國IPO發(fā)行以及股票市場的健康發(fā)展
6、有重要的指導(dǎo)意義。本文在上述學(xué)者研究的基礎(chǔ)上，從市場指數(shù)、籌資規(guī)模、發(fā)行價以及首日換手率等影響因素，系統(tǒng)性地對IPO抑價進行實證分析?！ ∪⒀芯壳疤崤c基本假設(shè) (一)研究前提 根據(jù)我國目前證券市場的基本情況和制度要求，本文的研究基礎(chǔ)做了如下假設(shè)的前提： 1 不考慮新股申購成本。新股申購成本包括用于申購新股的資金所付出的機會成本和發(fā)生的申購費用。不同的發(fā)行方式申購資金占用期限長短不同，致使申購資金的機會成本難以精確衡量，而申購費用占申購金額的比例較低，經(jīng)分攤之后可忽略不計，故皆不予考慮?！ ? 不納入交易成本。股票交易發(fā)生的費用主要是股票經(jīng)紀商收取的傭金和印花稅，特別是現(xiàn)在
7、已經(jīng)將印花稅稅率調(diào)回至1％，交易成本占投資資金余額比重僅約1％，因此可以忽略不計。 3 不考慮發(fā)行中簽率。發(fā)行中簽率往往與發(fā)行方式緊密聯(lián)系，但各種發(fā)行方式下投資者中簽率都極低，所以可以不考慮發(fā)行中簽率?！ ? 不考慮政策變動的影響。政策的變動例如股權(quán)分置改革對今年剛剛發(fā)行的新股影響并不大，此外，作為政策變動本身是一個定性的變量，不易量化。 (二)基本假設(shè) 在以上4個假設(shè)的前提下，綜合前人的研究成果以及針對當前新股發(fā)行的特殊
