企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析及控制.pdf

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1、財(cái)會通訊·學(xué)術(shù)版2007年第7期企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析及控制12王會恒高偉(1、西南財(cái)經(jīng)大學(xué)財(cái)政與稅務(wù)學(xué)院四川成都610074;2、東北財(cái)經(jīng)大學(xué)經(jīng)濟(jì)與社會發(fā)展研究院遼寧大連116023)摘要:近年來我國企業(yè)間的并購交易不斷發(fā)生,并購規(guī)模和層次不斷擴(kuò)大,并購對企業(yè)財(cái)務(wù)必然帶來風(fēng)險(xiǎn),對目標(biāo)企業(yè)的定價(jià)、并購融資與支付構(gòu)成了并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主要方面。如何更好的認(rèn)識和控制并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),成為主并購企業(yè)必須考慮的因素。本文從主并企業(yè)的角度,分析了并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的動因及影響因素,并對控制并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)提出了建議。關(guān)鍵詞:并購風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)融資支付控制一、企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析(一)目標(biāo)企業(yè)定價(jià)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對目標(biāo)企業(yè)的估

2、價(jià)是并購交易的核心內(nèi)容,成功并購的關(guān)鍵就在于找到恰當(dāng)?shù)慕灰變r(jià)格。對目標(biāo)企業(yè)的估價(jià)取決于主并企業(yè)對目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值和盈利能力的判斷,而這種判斷又是建立在資本市場的有效性和目標(biāo)企業(yè)提供的財(cái)務(wù)信息基礎(chǔ)上的。資本市場效率低下、財(cái)務(wù)報(bào)表有虛假或評估方法(對并購后預(yù)期收益和風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)系數(shù)的預(yù)測)選擇不當(dāng),就會產(chǎn)生對目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評估風(fēng)險(xiǎn)。在我國的并購實(shí)務(wù)中,目標(biāo)企業(yè)定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的重要原因在于并購雙方之間的信息不對稱。很多目標(biāo)企業(yè)及會計(jì)師事務(wù)所提交的財(cái)務(wù)報(bào)表和審計(jì)報(bào)告不準(zhǔn)確,上市公司信息披露不夠充分,資本市場的效率低下。嚴(yán)重的信息不對稱往往使得主并企業(yè)對目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值和盈利能力難于準(zhǔn)確判斷,在定價(jià)中

3、可能接受高于目標(biāo)企業(yè)實(shí)際價(jià)值的收購價(jià)格,導(dǎo)致支付更多的資金或以更多的股權(quán)進(jìn)行置換,由此可能造成資產(chǎn)負(fù)債率過高以及由于目標(biāo)企業(yè)不能實(shí)現(xiàn)預(yù)期盈利而陷入財(cái)務(wù)困境。影響對目標(biāo)企業(yè)定價(jià)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的因素有兩個(gè)方面:一方面是目標(biāo)企業(yè)定價(jià)方法。企業(yè)價(jià)值有多種評估方法,包括凈資產(chǎn)法(賬面價(jià)值法)、市盈率法、現(xiàn)金流量法、清算價(jià)值估計(jì)法等。目前主要以凈資產(chǎn)法和現(xiàn)金流量法作為常用的定價(jià)方法。這兩種方法各有利弊,凈資產(chǎn)法是以資產(chǎn)價(jià)值作為估價(jià)依據(jù)的,具有很好的價(jià)值穩(wěn)定性,估價(jià)結(jié)果的變動和偏差較小。但該方法確不能反映目標(biāo)公司的未來獲利能力,其計(jì)算結(jié)果與采用的會計(jì)核算方法有關(guān),不同的核算方法會得出不同的計(jì)算結(jié)果,具有一

4、定的隨意性。而且對通貨膨脹造成的價(jià)值變動不作調(diào)整,不能反映企業(yè)的增長潛力和經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。相比之下,現(xiàn)金流量法能夠體現(xiàn)目標(biāo)企業(yè)未來的盈利能力與投資價(jià)值,但由于對貼現(xiàn)率選擇和對未來現(xiàn)金流量的估計(jì)存在很強(qiáng)的主觀性偏差,如對盈利能力具有較大不確定性的企業(yè)金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行評估時(shí),往往會造成結(jié)果的不合理。另一方面,并購雙方在定價(jià)過程中的信息傳遞與博弈。轉(zhuǎn)讓定價(jià)是并購雙方定價(jià)博弈的結(jié)果,這種博弈有賴于信息的傳遞機(jī)制是否健全。目前我國的資本市場發(fā)育不完善,目標(biāo)企業(yè)的許多信息不能得到真實(shí)、有效的披露。另外,我國的投資銀行等服務(wù)于企業(yè)并購業(yè)務(wù)的中介機(jī)構(gòu)信息內(nèi)容較滯后,往往不能為主并企業(yè)提供準(zhǔn)確有效的信息及咨詢服務(wù)

5、,從而加大了主并企業(yè)的信息成本。(二)并購融資的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)并購的融資決策會對企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生重大影響,并購的融資財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要是指與并購保證和資本結(jié)構(gòu)有關(guān)的資金來源風(fēng)險(xiǎn)。包括資金是否在數(shù)量上和時(shí)間上需要保證,融資方式是否適合并購動機(jī),債務(wù)負(fù)擔(dān)是否會影響企業(yè)的正常生產(chǎn)經(jīng)營等。企業(yè)通?？刹捎米杂匈Y金、借款、發(fā)行債券、發(fā)行股票等融資渠道。由于并購動機(jī)不同及并購雙方收購前資本結(jié)構(gòu)的不同,使得企業(yè)并購所需的長期資金和短期資金,自有資本與債務(wù)資金的投入比例存在差異。但對主并企業(yè)來講,短期借款方式的還本付息負(fù)擔(dān)較重,若資金安排不當(dāng)會陷入財(cái)務(wù)危機(jī)。當(dāng)并購是為了持續(xù)經(jīng)營而目標(biāo)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)不理想時(shí),主

6、并企業(yè)就要針對目標(biāo)公司負(fù)債償還期限的長短和維持正常經(jīng)營資金量,進(jìn)行不同投資回收期和借款結(jié)構(gòu)的匹配。如果債務(wù)融資的資金需要量與期限結(jié)構(gòu)沒有根據(jù)并購資金需要量與資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀來安排,就會因并購后利息負(fù)擔(dān)過重而影響正常的生產(chǎn)經(jīng)營,使企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境。筆者認(rèn)為,影響主并企業(yè)的融資財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)有兩大因素:一是融資能力。即是影響企業(yè)并購融資最重要的因素,因?yàn)槿绾卫闷髽I(yè)內(nèi)、外部的資金渠道按時(shí)足額的籌集到資金,是關(guān)系到企業(yè)并購活動能否成功的關(guān)鍵所在。融資能力包括內(nèi)源融資、外源融資兩方面。內(nèi)源融資能力主要取決于該企業(yè)可以獲得的自有資金水平及有關(guān)的稅收折舊政策等,一般內(nèi)源融資資金成本較低,但受企業(yè)自身盈利水

7、平的限制,而且過多的運(yùn)用內(nèi)源融資,往往會給企業(yè)帶來較大的流動性風(fēng)險(xiǎn)。外源融資能力主要指債務(wù)融資和權(quán)益融資等融資方式,取決于外部融資渠道的多寡、企業(yè)的獲利能力、資本結(jié)構(gòu)及市場對企業(yè)的態(tài)度等。二是融資結(jié)構(gòu)。包括企業(yè)資本中債務(wù)資本與股權(quán)資本結(jié)構(gòu)。債務(wù)資本中包括短期債務(wù)與長期債務(wù)結(jié)構(gòu)等,企業(yè)融資結(jié)構(gòu)是否合理,是影響融資風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)主要因素。當(dāng)并購后的實(shí)際效果達(dá)不到預(yù)期時(shí),實(shí)際經(jīng)營利潤率小于負(fù)債利息率時(shí),就可能產(chǎn)生利息支付風(fēng)險(xiǎn)和按期還本風(fēng)險(xiǎn)。在以股權(quán)資本為