“風起通脹”系列報告八：行業(yè)集中度提升有望推動通脹上行

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1、證券研究報告宏觀研究/專題研究2018年01月25日李超執(zhí)業(yè)證書編號：S0570516060002行業(yè)集中度提升有望推動通脹上行研究員010-56793933lichao@htsc.com“風起通脹”系列報告八朱洵執(zhí)業(yè)證書編號：S0570517080002研究員021-289720702017年，部分上游-中游-下游行業(yè)集中度呈現(xiàn)出明顯上行態(tài)勢zhuxun@htsc.com我們在年度策略報告《風起通脹，漸顯寶藏》及隨后的《風起通脹》系列報告中，前瞻判斷了2018年通脹中樞可能溫和上行，并對通脹超預期上相關(guān)研究行的風險因素作出了提示，核心觀點已得到初步驗

2、證。未來CPI的走勢，在多大程度上受到漲價由上游向下游傳導的影響？我們認為行業(yè)集中度的1《宏觀:四季度經(jīng)濟增速走平，穩(wěn)健收官》變化，是決定企業(yè)的議價權(quán)，以及漲價能否進一步向下游傳導的關(guān)鍵因素。2018.01根據(jù)我們的測算，當前受供給側(cè)去產(chǎn)能影響較大的上游行業(yè)、部分出清較2《宏觀:地緣政治事件是油價的上行風險快的中游行業(yè)，以及受益于消費升級等因素的下游行業(yè)，已經(jīng)呈現(xiàn)出集中點》2018.01度明顯上行的趨勢。3《宏觀:股市春季躁動，債市拐點未至》2018.01行業(yè)集中度上升，將有利于漲價向下游傳導、通脹中樞溫和抬升我們認為行業(yè)集中度上升反映為行業(yè)的訂單向龍

3、頭公司集中，龍頭公司的地位得到進一步鞏固、盈利能力改善，對下游行業(yè)的議價能力增強。我們認為集中度有上升趨勢的細分行業(yè)，更有可能表現(xiàn)出漲價向下游行業(yè)的傳導；從宏觀角度而言，行業(yè)集中度上升的過程，有利于通脹中樞的溫和抬升。我們最關(guān)心的是下游行業(yè)集中度未來可能的變化趨勢，我們認為在消費升級和環(huán)保政策的推動下，行業(yè)集中度上行對食品飲料、商貿(mào)零售、禽畜養(yǎng)殖等與CPI直接相關(guān)的行業(yè)價格的正面影響，可能會逐漸體現(xiàn)。供給側(cè)改革和去產(chǎn)能，是推動上游行業(yè)集中度提升的主邏輯對上游行業(yè)而言，2017全年鋼鐵和煤炭行業(yè)去產(chǎn)能目標均超額完成。行業(yè)產(chǎn)能去化、供給端有緊縮預期，支撐上

4、游行業(yè)產(chǎn)品價格上漲。我們發(fā)現(xiàn)，上游漲價較為明顯的行業(yè)——煤炭、鋼鐵、黑色、有色等，其行業(yè)集中度均出現(xiàn)了對應上行。供給側(cè)改革推進，淘汰行業(yè)內(nèi)落后過剩產(chǎn)能，是推動部分上游行業(yè)集中度提升的主要邏輯。而行業(yè)集中度的提升也有助于維持上游漲價的趨勢。中游行業(yè)集中度提升，主要受益于成本上漲、推動行業(yè)被動出清對中游行業(yè)而言，上游漲價壓縮了中游企業(yè)利潤空間，行業(yè)中的小差弱企業(yè)被淘汰，被出清的中小企業(yè)的訂單逐步轉(zhuǎn)移至本行業(yè)競爭力強的企業(yè)，龍頭企業(yè)的訂單增加、市占率提升，對下游議價能力增強，企業(yè)盈利能力得到改善，投資意愿在一定程度上得到恢復。受環(huán)保限產(chǎn)影響的中游行業(yè)，集中度

5、提升的趨勢有望進一步加強。中游的輕工制造、造紙、建筑材料、機械設(shè)備等板塊的集中度已顯現(xiàn)出較為明顯的上行態(tài)勢，建材和機械設(shè)備行業(yè)集中度的提升，與水泥價格和機械工業(yè)PPI的上漲趨勢較為一致。消費升級、環(huán)保規(guī)范可能逐步帶動部分下游行業(yè)集中度提升居民消費升級、環(huán)保標準規(guī)劃化等因素，或?qū)⒂兄趲酉掠涡袠I(yè)集中度逐漸提升。居民消費升級對企業(yè)打造自身的品牌價值提出了更高的要求，但同時意味著具有先發(fā)優(yōu)勢、品質(zhì)高端優(yōu)勢的企業(yè)，有可能進一步鞏固自身的競爭地位，并可能通過并購重組等手段進一步提高行業(yè)集中度，白酒、調(diào)味品、商貿(mào)零售等行業(yè)集中度已在受益提升。目前飼料生產(chǎn)、禽畜養(yǎng)

6、殖業(yè)集中度仍然處在下行觸底的過程中，對應農(nóng)產(chǎn)品價格暫時沒有顯現(xiàn)明確的反彈態(tài)勢。但我們認為，未來環(huán)保標準將繼續(xù)嚴格化、規(guī)范化，政策變量可能提高行業(yè)的進入門檻，可能推動對應行業(yè)集中度上升。風險提示：通脹快速上行超預期，對實體經(jīng)濟的負面影響超預期。謹請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評級標準1宏觀研究/專題研究

7、2018年01月25日行業(yè)集中度上升有利于通脹中樞溫和抬升我們在去年11月份外發(fā)的年度策略報告《風起通脹，漸顯寶藏》中，前瞻判斷了2018年通脹中樞可能溫和上行，同時對通脹超預期上行的風險因素作出了提示，核心觀點當前已得到初步驗證。我們已經(jīng)外發(fā)七

8、篇《風起通脹》系列報告，從多角度、各方面對通脹主題進行系統(tǒng)梳理。我們認為未來通脹最需關(guān)心豬價和油價兩大變量，在中性預測下，2018年CPI中樞可能上行至+2.5%左右。2017年，工業(yè)生產(chǎn)價格PPI中樞顯著上行，工業(yè)企業(yè)整體盈利能力也出現(xiàn)了顯著改善。市場較為關(guān)心的是，未來CPI的走勢，在多大程度上受到漲價由上游向下游傳導的影響？我們認為行業(yè)集中度的變化，是決定行業(yè)的健康性、議價權(quán)，以及漲價能否進一步向下游傳導的關(guān)鍵因素。根據(jù)我們的測算，當前受供給側(cè)去產(chǎn)能影響較大的上游行業(yè)、部分出清較快的中游行業(yè)，以及受益于消費升級等因素的下游行業(yè)，已經(jīng)呈現(xiàn)出集中度明顯

9、上行的趨勢。我們認為行業(yè)集中度的上行，有助于漲價向中下游行業(yè)、向終端消費傳導，對食品飲料、商貿(mào)