資本預(yù)算分析中的風(fēng)險(xiǎn)

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1、資本預(yù)算分析中的風(fēng)險(xiǎn)資本預(yù)算分析中的風(fēng)險(xiǎn)到目前為止，我們總是假定所討論的項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)等于公司現(xiàn)有的平均風(fēng)險(xiǎn)水平。但要確定項(xiàng)目的必要回報(bào)率是否應(yīng)該與公司的平均必要回報(bào)率相同，首先要分析項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)。存在三種不同類(lèi)型的項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目自身的獨(dú)立風(fēng)險(xiǎn)。即不將其作為公司總體資產(chǎn)的一部分進(jìn)行單獨(dú)考察時(shí)所具有的風(fēng)險(xiǎn)，換言之，不考慮該項(xiàng)目對(duì)公司其他部分的影響時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)。項(xiàng)目的獨(dú)立風(fēng)險(xiǎn)由其預(yù)期回報(bào)的變動(dòng)性衡量；公司（內(nèi)部）風(fēng)險(xiǎn)。指項(xiàng)目對(duì)公司整體風(fēng)險(xiǎn)的影響。它不考慮風(fēng)險(xiǎn)的各個(gè)組成部分，不管是系統(tǒng)性還是非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，也不考慮項(xiàng)目對(duì)股東個(gè)人分散化的影響。公司風(fēng)險(xiǎn)根據(jù)項(xiàng)目對(duì)公司可盈利性的影響衡量；貝塔（市場(chǎng))風(fēng)險(xiǎn)。即從持有分

2、散性良好的資產(chǎn)組合的股東角度出發(fā)衡量該項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)根據(jù)項(xiàng)目對(duì)公司貝塔系數(shù)的影響而確定。一、獨(dú)立風(fēng)險(xiǎn)及其分析方法從理論上而言，可以通過(guò)分散化有效地降低或消除獨(dú)立風(fēng)險(xiǎn)，因而其重要性似乎不大。但是，由于：比起其他兩種風(fēng)險(xiǎn)，獨(dú)立風(fēng)險(xiǎn)的衡量要簡(jiǎn)單的多；大部分情況下，三種風(fēng)險(xiǎn)都高度相關(guān)—總體經(jīng)濟(jì)形式影響公司業(yè)績(jī)，繼而影響項(xiàng)目回報(bào)。因此，獨(dú)立風(fēng)險(xiǎn)在一定程度上可代表其他兩種比較難以衡量的風(fēng)險(xiǎn)的高低；基于以上兩點(diǎn)，如果公司管理層要對(duì)項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)度做一合理預(yù)測(cè)，首先就必須確定項(xiàng)目本身現(xiàn)金流量的風(fēng)險(xiǎn)，即獨(dú)立風(fēng)險(xiǎn)。NPV的分布性質(zhì)以及項(xiàng)目的獨(dú)立風(fēng)險(xiǎn)取決于各個(gè)現(xiàn)金流量的分布及其相互之間的相關(guān)性。下面我們討論評(píng)

3、估項(xiàng)目獨(dú)立風(fēng)險(xiǎn)的幾種方法。投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)分析盈虧平衡點(diǎn)分析敏感性分析方案分析決策樹(shù)分析決策樹(shù)分析決策樹(shù)分析特別適用于多階段的或順序型的決策分析。以下為一電視機(jī)生產(chǎn)線的投資決策過(guò)程。第一階段，在t=0時(shí)，耗資30萬(wàn)美圓對(duì)電視機(jī)的潛在市場(chǎng)作研究；第二階段，如果該種電視機(jī)市場(chǎng)廣大，在t=1時(shí)，花費(fèi)100萬(wàn)美圓用于設(shè)計(jì)和裝配幾種電視機(jī)的原型，由市場(chǎng)上典型的消費(fèi)者代表進(jìn)行評(píng)價(jià)，以便公司根據(jù)反饋意見(jiàn)決定是否繼續(xù)實(shí)施該項(xiàng)目；第三階段，如果對(duì)電視機(jī)的原型評(píng)價(jià)良好，在t=2時(shí)凈投資1000萬(wàn)美圓建造廠房。如能達(dá)到該階段，則t=3時(shí)總現(xiàn)金流量預(yù)計(jì)為1300萬(wàn)或1600萬(wàn)美圓，取決于屆時(shí)的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，競(jìng)爭(zhēng)狀況等因素

4、。下圖中，每一圓圈代表一個(gè)決策點(diǎn)或階段，圓圈發(fā)射出去的斜線上標(biāo)示這一決策可行和不可行的預(yù)計(jì)概率。t=0t=1t=2t=3聯(lián)合概率NPVNPV期望值(30）0.80.2（100）0.60.4（1000）0.9><>50.<>516001300stop0.240.240.320.22<>54.7<>529.3<>5(120.9)(30)61.147.04(38.69)(6)NPV=23.<>5123二、公司（內(nèi)部）風(fēng)險(xiǎn)要確定公司風(fēng)險(xiǎn)，需要確定資本預(yù)算項(xiàng)目與公司現(xiàn)有資產(chǎn)的聯(lián)系。如果兩個(gè)資產(chǎn)的盈利變動(dòng)方向相反，那么組合這兩個(gè)資產(chǎn)就可降低風(fēng)險(xiǎn)。雖然現(xiàn)實(shí)中難有盈利變動(dòng)方向正好相反的資產(chǎn)，但只要資產(chǎn)之間

5、不完全正相關(guān)，仍然可以達(dá)到一定的分散化和風(fēng)險(xiǎn)降低效果。很多公司都采用增加與現(xiàn)有資產(chǎn)不相關(guān)的新項(xiàng)目來(lái)降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。三、貝塔（市場(chǎng)）風(fēng)險(xiǎn)前述風(fēng)險(xiǎn)衡量方法沒(méi)有考慮組合風(fēng)險(xiǎn)，而且無(wú)法指出是否應(yīng)該做出接受/否決的決策。在此，我們將討論如何應(yīng)用CAPM模型來(lái)克服這些缺陷。項(xiàng)目的貝塔（市場(chǎng)）風(fēng)險(xiǎn)和必要投資回報(bào)率在組合理論中，我們用貝塔系數(shù)衡量單個(gè)股票的風(fēng)險(xiǎn)，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)才是公司的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。同樣的概念也可應(yīng)用于資本預(yù)算。公司可視為一系列項(xiàng)目的組合，因此，一個(gè)項(xiàng)目的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)就是對(duì)公司系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的貢獻(xiàn)。如果項(xiàng)目的貝塔可以確定，就可根據(jù)CAPM模型計(jì)算項(xiàng)目的必要投資回報(bào)率。例：艾里爾公司是大湖區(qū)的一家聯(lián)合鋼鐵公司

6、。該公司全部是權(quán)益融資。因而資本預(yù)算所需要的平均必要回報(bào)率只取決于股東所要求的回報(bào)率。公司現(xiàn)有的貝塔??=1.1;KRF=8%;KM=12%公司的權(quán)益成本為：KS=8%+(12%-8%)??1.1=12.4%因此如果能夠獲得不低于12.4％的回報(bào)率，投資者就愿意投資于具有平均風(fēng)險(xiǎn)水平的項(xiàng)目。艾里爾公司正考慮建造一艘拖運(yùn)鐵礦的駁船，該項(xiàng)目的貝塔值是1.<>5。因此接受該項(xiàng)目將使公司貝塔系數(shù)上升至1.1～1.<>5之間，具體值要看駁船項(xiàng)目的投資額相對(duì)于公司的整體資產(chǎn)規(guī)模而定。如果80％的總資產(chǎn)用于貝塔系數(shù)為1.1的基礎(chǔ)鋼鐵經(jīng)營(yíng)，20％的總資產(chǎn)用于貝塔系數(shù)為1.<>5的駁船項(xiàng)目，則公司的總體貝塔

7、系數(shù)應(yīng)上升到：1.18=0.8??1.1+0.2??1.<>5顯然，除非上升的貝塔系數(shù)能為更高的預(yù)期回報(bào)率所補(bǔ)償，否則，該項(xiàng)目的上馬將會(huì)導(dǎo)致公司股票價(jià)格下降。如果接納該項(xiàng)目公司的總體必要投資回報(bào)率將上升到：12.7%=KS=8%+(12%-8%)??1.18顯然只有駁船項(xiàng)目的回報(bào)率高于現(xiàn)有資產(chǎn)的回報(bào)率才能使公司的總體必要回報(bào)率達(dá)到12.7％。那么駁船項(xiàng)目的必要回報(bào)率K駁應(yīng)為多少呢？12.7%=0.8??12.4%+0.2