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《科創(chuàng)板研究系列報告之七：再議同股不同權(quán)》由會員上傳分享，免費在線閱讀，更多相關(guān)內(nèi)容在行業(yè)資料-天天文庫。
1、請務(wù)必參閱尾頁免責聲明引言自科創(chuàng)板落地以來，同股不同權(quán)作為制度上的重大突破受到市場關(guān)注。3月1日證監(jiān)會發(fā)布的《科創(chuàng)板首次公開發(fā)行股票注冊管理辦法》第四十一條和《科創(chuàng)板上市公司持續(xù)監(jiān)管辦法》第八條對同股不同權(quán)企業(yè)的上市和披露規(guī)則做出規(guī)定，相關(guān)制度越發(fā)明晰。我們在《科技企業(yè)東風已至：同股不同權(quán)的推出20190311》中提出：“科創(chuàng)板同股不同權(quán)制度的推出，將有利于投資者分享本土科創(chuàng)企業(yè)成長紅利，也能夠保證企業(yè)長期發(fā)展軌跡，對于中國資本市場實現(xiàn)為本土企業(yè)融資、定價和風險分散的核心功能也有重要意義?！苯谑袌龀霈F(xiàn)關(guān)于同股不同權(quán)的討論。一方面，截至2
2、019年5月17日全市場受理了110家科創(chuàng)板企業(yè)，僅兩家選擇了同股不同權(quán)；另一方面，2018年在香港市場上市的同股不同權(quán)企業(yè)，上市以來股價出現(xiàn)了比較明顯的調(diào)整。由此市場出現(xiàn)關(guān)于同股不同權(quán)的兩種擔憂。第一，同股不同權(quán)制度對企業(yè)的吸引力相對有限；第二，選擇同股不同權(quán)制度可能影響投資者對企業(yè)的信心。我們認為上述考慮屬于誤讀。原因在于：第一，我們對照分析已經(jīng)申請的110家企業(yè)，發(fā)現(xiàn)制約這些企業(yè)選擇的因素有申請門檻、估值影響等多個因素，并非源于對同股不同權(quán)的主觀意愿不接受；第二，分析港股市場的同股不同權(quán)企業(yè)下跌的市場背景和公司特征，階段性的下跌更多
3、源于市場環(huán)境因素影響，而非投資者對該種治理模式的偏見。誤區(qū)一：科創(chuàng)板同股不同權(quán)對企業(yè)吸引力有限截至2019年5月17日，上交所受理科創(chuàng)板上市申報企業(yè)數(shù)量110家。申請?zhí)貏e表決權(quán)的公司只有兩家，分別是優(yōu)刻得科技股份有限公司、九號機器人有限公司（其中，九號機器人于2019年5月12日中止審核）。市場因此產(chǎn)生了一個擔憂：同股不同權(quán)企業(yè)的吸引力有限。而我們通過分析這些同股不同權(quán)的企業(yè)實際情況發(fā)現(xiàn)，導(dǎo)致企業(yè)不選擇雙股權(quán)制度主要受到企業(yè)申請標準、估值和投資者接受程度等多方面的因素影響。1）目前多數(shù)申報企業(yè)預(yù)計市值/凈利潤未達到申請標準。根據(jù)科創(chuàng)板上市
4、規(guī)則規(guī)定具有表決權(quán)差異安排的公司至少符合下列標準中的一項：（1）預(yù)計市值不低于人民幣100億元；（2）預(yù)計市值不低于人民幣50億元，且最近一年營業(yè)收入不低于人民幣5億元。而目前申報的企業(yè)中僅53家公司2018年營業(yè)收入在5億以上，約48%的科創(chuàng)板上市申報公司還達不到申請?zhí)貏e表決權(quán)的第二套標準。市值方面，當前約86%的申報企業(yè)選擇第一套上市標準，對應(yīng)的預(yù)計市值門檻未達到申請?zhí)貏e表決權(quán)的要求。（第一套上市標準為預(yù)計市值不低于人民幣10億元，最近兩年凈利潤均為正且累計凈利潤不低于5,000萬元，或者預(yù)計市值不低于人民幣10億元，最近一年凈利潤為
5、正且營業(yè)收入不低于人民幣1億元。）所以導(dǎo)致同股不同權(quán)公司占比較低的核心原因是這些企業(yè)本來也不滿足同股不同權(quán)的申請門檻。1）創(chuàng)投類背景股東基于估值考慮可能不支持特別表決權(quán)，申請?zhí)貏e表決權(quán)或難通過股東大會多數(shù)支持。一般而言處于初創(chuàng)期的科創(chuàng)企業(yè)需要引入大規(guī)模資金投入以支撐企業(yè)發(fā)展達到爆發(fā)的臨界點，經(jīng)過多輪融資創(chuàng)始人股權(quán)攤薄，為始終保持控制權(quán)有動機申請“同股不同權(quán)”。截至2019年5月17日申請企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)中，約79%的申請企業(yè)有創(chuàng)投機構(gòu)參股，其中創(chuàng)投機構(gòu)持股在20%以上的企業(yè)，占全部申請企業(yè)的約19%。這類機構(gòu)股東若以退出獲利為主要目的，特別
6、表決權(quán)的安排易引發(fā)獲取特別表決權(quán)股東（通常是創(chuàng)始人）的道德風險，導(dǎo)致公司治理存在潛在瑕疵從而影響估值，這類股東基于自身權(quán)益考慮可能不支持特別表決權(quán)。這樣一來，可能導(dǎo)致申請?zhí)貏e表決權(quán)難通過股東大會超過2/3的支持。1）科創(chuàng)板同股不同權(quán)制度剛剛起步，投資者對同股不同權(quán)的接受程度尚不明朗，更多企業(yè)選擇觀望。在同股不同權(quán)的架構(gòu)下，擁有特別表決權(quán)的股東由于權(quán)力和利益不對等，可能利用特別表決權(quán)做出有利自身卻損害其他投資者的行為，比如通過關(guān)聯(lián)交易將公司資產(chǎn)轉(zhuǎn)移至自己名下的企業(yè)。在制度剛起步的前提下，對投資者來說，同股不同權(quán)仍可能出現(xiàn)較大風險。在投資者接
7、受程度尚不明朗的情況下，企業(yè)為了規(guī)避風險，可能采取觀望的態(tài)度。誤區(qū)二：同股不同權(quán)影響投資者信心和股價表現(xiàn)回顧在香港上市的同股不同權(quán)公司的股價表現(xiàn)，這些公司在上市之后經(jīng)歷了股價的較大幅度下跌。市場開始擔憂同股不同權(quán)制度可能影響投資者的信心和企業(yè)的股價。從2018年4月24日香港推出同股不同權(quán)至2019年5月16日，在香港上市的同股不同權(quán)的公司只有兩家，分別為小米集團和美團點評。小米從上市首日16.6港元下跌至18年末12.92港元，下跌幅度22.2%%，而美團點評從上市首日72.9港元下跌至18年末43.9港元，下跌幅度為39.57%。從數(shù)
8、據(jù)來看，確實這兩個企業(yè)的股價出現(xiàn)了明顯的調(diào)整，這也是引發(fā)市場擔憂的主要原因。圖表1：美團點評上市以來股價變化圖表2：小米集團上市以來股價變化港元港元7523702165191760155513
