債市啟明系列：美債歷史性破“2”

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1、▍歷史上10年美債四次破“2”2019年6月20日，美國(guó)10年期國(guó)債收益率自2016年以來(lái)首次跌破2%?；仡?1世紀(jì)以來(lái)10年期美國(guó)國(guó)債歷史收益率，總共有3次曾經(jīng)跌破2%。第一次發(fā)生在2011年9月，并在2%附近震蕩持續(xù)到2013年5月末；第二次發(fā)生在2015年1月初，持續(xù)僅四個(gè)月至2015年4月末；第三次則是發(fā)生在2015年10月初，直到2016年11月結(jié)束。歐債危機(jī)是第一次破“2”的導(dǎo)火索美國(guó)10年期國(guó)債第一次跌破2%是2011年9月，并且一直持續(xù)到2013年5月，歐債危機(jī)是主要的導(dǎo)火索。2011年歐債危機(jī)的發(fā)酵導(dǎo)致全球避險(xiǎn)情緒快速升溫。隨著希臘的主權(quán)債務(wù)問(wèn)題日益凸顯，標(biāo)普在2011年多次

2、下調(diào)希臘主權(quán)債務(wù)評(píng)級(jí)，由“BB+”下調(diào)至“CCC”。隨后葡萄牙、意大利等其他歐洲國(guó)家財(cái)政問(wèn)題也日益暴露，陸續(xù)出現(xiàn)了不同程度的債務(wù)危機(jī)，一時(shí)間歐元區(qū)解體的擔(dān)憂也甚囂塵上。歐債危機(jī)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)貿(mào)易產(chǎn)生很大的負(fù)面影響，全球避險(xiǎn)情緒快速升溫。美聯(lián)儲(chǔ)的展期計(jì)劃和量化寬松政策是當(dāng)年債牛的重要推手，也是美債收益率能在2%以下或者附近維持接近兩年的主要原因。展期計(jì)劃（MEP）于2011年9月宣布實(shí)施，具體的操作是美聯(lián)儲(chǔ)購(gòu)買4000億美元的中長(zhǎng)期（6-30年）國(guó)債，并出售同樣價(jià)值的短期（1-3年）國(guó)債，2012年6月擴(kuò)大操作量至6670億美元。展期計(jì)劃本質(zhì)上是美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)收益率曲線的控制，通過(guò)增加長(zhǎng)期國(guó)債的供給，來(lái)給

3、長(zhǎng)端利率施加向下的壓力，降低長(zhǎng)期融資成本。量化寬松政策則通過(guò)維持寬松的流動(dòng)性來(lái)抑制利率上行。經(jīng)過(guò)了QE1和QE2的大量資產(chǎn)購(gòu)買，市場(chǎng)上流動(dòng)性已經(jīng)極度充裕，2012年9月推出的QE3保持了貨幣政策的穩(wěn)定性和連續(xù)性，相當(dāng)于續(xù)做之前到期的資產(chǎn)購(gòu)買計(jì)劃，長(zhǎng)期寬裕的流動(dòng)性讓長(zhǎng)端利率易降難升。圖1：美聯(lián)儲(chǔ)的MEP和QE3使利率長(zhǎng)期維持2%以下（%）資料來(lái)源：Wind，第18頁(yè)共18頁(yè)歐元區(qū)、日本量化寬松加碼，全球利率下行日本和歐元區(qū)在金融危機(jī)后復(fù)蘇乏力，相繼加碼量化寬松，導(dǎo)致2014年全球利率不斷下行，美債利率在2015年初第二次破“2”。2014年盡管美國(guó)經(jīng)濟(jì)迅速?gòu)?fù)蘇并逐步退出量化寬松，但全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)低

4、迷。歐元區(qū)方面，2014年6月6日，歐洲央行行長(zhǎng)德拉吉宣布，歐洲央行將邊際存款利率降至-0.1%，并推出定向再融資操作（TLTRO）。同年歐洲央行開(kāi)啟了新一輪更大規(guī)模資產(chǎn)購(gòu)買計(jì)劃（ABSPP和CBPP3），量化寬松加碼。從主要國(guó)家的利率走勢(shì)可以看到，不僅僅是債務(wù)國(guó)，主要國(guó)家德國(guó)和法國(guó)的利率同樣在大規(guī)模量化寬松的刺激下不斷探底。圖2：歐洲主要國(guó)家在歐債危機(jī)后10年國(guó)債收益率走勢(shì)（%）資料來(lái)源：Wind，日本方面，2014年初日本出口萎靡，經(jīng)濟(jì)下行，QQE1的實(shí)施帶來(lái)通脹短期沖高，但不久后也再次回落，日本的量化寬松政策不得不再次加碼。同年11月，日本央行宣布在QQE1的基礎(chǔ)上實(shí)行更大規(guī)模的量化和質(zhì)

5、化寬松QQE2，將每年的國(guó)債購(gòu)買量由50萬(wàn)億日元增至80萬(wàn)億日元，ETF購(gòu)買量增至3萬(wàn)億日元，日本10年國(guó)債收益率在此期間持續(xù)下行。圖3：2014年日本經(jīng)濟(jì)下行壓力大（%）圖4：日本10年國(guó)債收益率下行（%）第18頁(yè)共18頁(yè)4.003.002.001.000.00-1.002011-012011-082012-032012-102013-052013-122014-072015-022015-092016-042016-112017-062018-012018-082019-03-2.00日本GDP:同比日本核心CPI:同比日本:國(guó)債利率:1年日本:國(guó)債利率:10年第18頁(yè)共18頁(yè)1.61

6、.10.60.1-0.4資料來(lái)源：Wind，資料來(lái)源：Wind，第18頁(yè)共18頁(yè)英國(guó)脫歐公投引發(fā)市場(chǎng)大震2015年10月，10年美債收益率觸及2%后快速回升，2016年1月開(kāi)始再次下行并探至2%以下，持續(xù)近1年至2016年11月。導(dǎo)致此次美債利率破“2”的主要原因在于英國(guó)脫歐造成的全球利率下行。2016年2月，英國(guó)宣布將舉行脫歐公投。該消息一出，英國(guó)經(jīng)濟(jì)就陷入了不確定中，市場(chǎng)信心受挫，全球避險(xiǎn)情緒上升，美元、日元等避險(xiǎn)貨幣大幅升值，同時(shí)作為低風(fēng)險(xiǎn)的國(guó)債自然成為避險(xiǎn)資金的配置品種。另一方面，英國(guó)脫歐事件對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和通脹形成壓力，美聯(lián)儲(chǔ)加息節(jié)奏放緩。降息預(yù)期引導(dǎo)收益率下行2019年6月20日，

7、美國(guó)10年期國(guó)債再一次跌破“2”，原因主要在于美國(guó)經(jīng)濟(jì)景氣下滑和全球央行偏鴿引起的降息預(yù)期。美國(guó)10年期國(guó)債收益率與3個(gè)月國(guó)債收益率在2019年3月出現(xiàn)倒掛，6月3日倒掛利差達(dá)到28bps，從歷史角度看也處于較深位置。當(dāng)前倒掛利差水平對(duì)比歷史同期美國(guó)10年期國(guó)債與3個(gè)月國(guó)債收益率利差，自1982年以來(lái)共計(jì)出現(xiàn)4次，分別出現(xiàn)在1982年、1989年、2000年和2006年。歷史上美債收益率倒掛至當(dāng)前