中國的上市公司大股東減持行為影響因素及經(jīng)濟(jì)后果的研究

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1、AStudyofInfluenceFactorsandEconomicConsequencesofReductionofLargeNon-tradableSharesinChineseListedCompaniesAThesisSubmittedtoChongqingUniversityinPartialFulfillmentoftheRequirementfortheDoctor’sDegreeofManagementByLinChuanSupervisedbyProfCaoGuo-huaSpecialty:TechnicalEconomyandManagementCollege

2、ofEconomicsandBusinessManagementofChongqingUniversity,Chongqing,ChinaDecember2013中文摘要摘要股權(quán)分置問題是長期制約中國資本市場發(fā)展的重要因素，尤其是隨著資本市場的不斷成熟，非流通股與流通股的矛盾越來越突出。因此，中國證監(jiān)會從2005年開始實(shí)施股權(quán)分置改革，在一定程度上改變了中國上市公司中“同股不同權(quán)”及“一股獨(dú)大”等問題，使中國證券市場逐步步入全流通時(shí)代。然而，隨著股權(quán)分置改革中解禁股的逐步上市交易，股票市場也迎來了大擴(kuò)容時(shí)代，尤其是解禁股的大幅度減持，對證券市場帶來了巨大沖擊。大股東減持行為一方面增

3、加了流通股的供給，使市場價(jià)格壓力增大，另一方面向市場中傳遞出內(nèi)部人的信息優(yōu)勢，導(dǎo)致了其他流通股股東的進(jìn)一步減持。因此大股東減持行為成為股權(quán)分置改革后影響證券市場穩(wěn)定發(fā)展的核心因素，也與證券市場的平穩(wěn)發(fā)展綁定在一起。因此，本文充分借鑒公司治理的基本理論，立足于中國上市公司特有的股權(quán)分置改革的制度背景與現(xiàn)實(shí)狀況，以大股東減持行為這一中國證券市場中的特殊現(xiàn)實(shí)狀況為切入點(diǎn)，對大股東減持行為的影響因素及所產(chǎn)生的對股東利益及公司利益的經(jīng)濟(jì)后果加以理論分析與實(shí)證檢驗(yàn)，進(jìn)而為客觀評價(jià)及正確監(jiān)管大股東減持行為提供了政策建議。全文共分為八章。第一章緒論。首先闡述了本文選題的現(xiàn)實(shí)意義與研究價(jià)值，并概括了

4、本文的研究目的、研究內(nèi)容、研究框架及方法，同時(shí)提出了本文的幾個(gè)主要創(chuàng)新點(diǎn)，并對所涉及的主要概念進(jìn)行了界定。第二章大股東減持行為的理論借鑒與文獻(xiàn)回顧。本章首先對公司治理理論中的代理理論、控制權(quán)私利理論以及利益侵占理論進(jìn)行了闡述，其次從大股東減持行為的影響因素以及減持行為帶來的經(jīng)濟(jì)后果方面對已有文獻(xiàn)進(jìn)行了述評。第三章大股東減持行為的制度背景與現(xiàn)狀分析。本章首先對大股東減持行為的宏觀制度背景，即企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度改革，以及微觀制度背景，即股權(quán)分置改革的制度背景進(jìn)行了分析，認(rèn)為產(chǎn)權(quán)制度改革中的股份制改革以及國有企業(yè)上市造成了股權(quán)分置現(xiàn)象的存在，因此才產(chǎn)生了股權(quán)分置改革，同時(shí)股權(quán)分置改革也是制度供

5、需間的產(chǎn)物，而大股東減持行為同樣是舊制度需求與新制度供給間利益權(quán)衡的產(chǎn)物。同時(shí)對大股東減持行為的現(xiàn)狀進(jìn)行了分析，認(rèn)為一方面小非的減持力度明顯大于大非的減持力度，另一方面在2007年股權(quán)分置改革剛剛結(jié)束，非流通股剛剛解禁時(shí)，大股東的減持力度最大，而從大股東減持的事件與減持的公司數(shù)量來看，上海證券交易所有更多的上市公司的股東發(fā)生了更多的減持事件。第四章大股東減持行為影響因素的研究。本章構(gòu)建了一個(gè)包括宏觀、中觀及微觀在內(nèi)的研究框架。首先基于宏觀視角，研究了地區(qū)市場化進(jìn)程對大股東減持I重慶大學(xué)博士學(xué)位論文行為的影響，發(fā)現(xiàn)“外部治理說”得到了相應(yīng)驗(yàn)證，即在市場化進(jìn)程越高的地區(qū)，大股東減持力度

6、更低，進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)是市場中介組織的發(fā)育和法律制度環(huán)境的發(fā)展程度產(chǎn)生了顯著影響；其次基于中觀視角，研究了大股東減持行為的行業(yè)差異，發(fā)現(xiàn)大股東減持行為存在明顯的行業(yè)差異，而且這種差異在行業(yè)間普遍且穩(wěn)定的存在，進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)若公司所在行業(yè)前期減持力度越高，公司所管理層自信水平越低，公司前期發(fā)放現(xiàn)金股利程度越高，那么當(dāng)前大股東減持的力度越低，反之當(dāng)前大股東減持力度則越高；再者基于微觀視角，研究了公司財(cái)務(wù)狀況及公司治理狀況對大股東減持行為的影響，發(fā)現(xiàn)影響大股東減持行為的公司因素包括財(cái)務(wù)特征中的資產(chǎn)規(guī)模、盈利能力、資產(chǎn)負(fù)債率與現(xiàn)金股利水平以及公司治理特征中的股權(quán)結(jié)構(gòu)與董事會特征中的CEO與董事長二職

7、合一狀況，進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)客觀上公司的財(cái)務(wù)狀況決定了大股東需要通過減持獲益，而主觀上大股東可以通過改善公司治理的程度降低減持行為。第五章經(jīng)濟(jì)后果I：基于股東侵占模型的大股東減持行為研究。本章分析了大股東減持過程中對于其他股東利益的影響，發(fā)現(xiàn)大股東在減持過程中的確侵占了其他股東的利益。首先，在構(gòu)建跨期侵占視角進(jìn)行的控股股東跨期減持行為研究中，發(fā)現(xiàn)理性的控股股東會選擇在跨期中的第二期侵占，進(jìn)而選擇個(gè)人的減持行為，若控股股東僅第一期侵占時(shí)，與其第二期侵占時(shí)的減持行為產(chǎn)生差距的原因